消费修复、出口拖累、地产下行，基建发力稳增长的必要性仍在

2023年不变价GDP同比增速为5.2%，完成年初5.0%的增长目标。分项来看，社会消费品零售总额、固定资产投资额、贸易差额同比分别变化+7.2%、+3.0%、-1.8%，消费及投资贡献主要增量，净出口侧尚存在拖累。其中排除低基数影响后，社会消费品零售总额22-23年复合增速为3%，整体仍处修复状态。固定资产投资额细分来看，地产仍处筑底阶段，基建及制造业相对保持韧性。从近期地方工作报告来看，2024年GDP目标多在5%左右，后续发力承接固定投资增速稳增仍具迫切性。

2014-2023年GDP、社零、固投累计同比

资料来源：Wind

2014-2023年基建、地产及制造业投资累计同比

资料来源：Wind

12个化债区域基建缩减规模整体可控，中央加杠杆有望对冲。地方层面，根据《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》的通知，12个化债区域除供水、供暖、供电等基本民生工程外，省部级或市一级2024年不得出现政府投资新开工项目。2022年12个化债地区广义基建投资总额为5.69万亿元，占比26%，其中地方项目占比为31%，对应1.79万亿元，考虑到其中还存在部分民生项目、总投资完成率高于50%且已落实后续建设资金或经省级政府严格审核论证背书项目，总体缩减规模预计在万亿元左右。中央层面，目前主要支持水利建设的万亿国债已全部实现项目匹配，实物工作量2024年落地拉动基建投资，假设按照东、中、西、东北、西藏及南疆区域中央投资/总投资比例分别为50%、70%、80%、80%、100%，投资占比50%为东部地区、30%为中部、20%为西部地区计算，撬动倍数在1.5-1.7左右；同时近期多个地方政府会议提及“超长期特别国债”，投向包括国家重大战略实施和重点领域安全能力建设、市政基础设施、公共服务设施等建设，后续中央有望持续加杠杆。预计2024年基建投资增速仍将保持高个位数增长。细分领域来看，铁路工程进入五年计划末集中建设期，24-25年铁路固投或持续放量。

12个化债省市广义基建投资总额及其占比（万亿元）

资料来源：《中国固定资产投资统计年鉴》

广义基建地方项目占比

资料来源：Wind

2008-2023年中国广义基建投资增速

资料来源：Wind

2022-2023中国狭义基建投资分行业增速

资料来源：Wind