御家汇：“互联网+美妆”企业 注重多品牌布局

御家汇于2012 年成立，是一家以自主品牌为核心，依托于互联网进行销售的“互联网+美妆”企业。旗下品牌主要有御泥坊、小迷糊、花瑶花等，代理品牌包括丽得资和城野医生。主要产品包括贴式和非贴式面膜、水乳膏霜等。

御家汇采用委托加工为主，自主生产为辅的方式安排生产。就目前国内市场而言，OEM 尚未成为主流，国内大部分化妆品企业基本处于“自给自足”的状态。但是，随着化妆品市场的日益壮大，国内化妆品品牌对委托加工的需求在不断增大。与此同时，世界化妆品OEM 巨头纷纷涉足大陆市场，带来了技术保证。在这样的背景下，御家汇综合考虑公司整体战略和行业发展情况，根据其生产经营的实际需要，将生产的大部分委托给加工厂商。根据公司披露的招股说明书，2015 年至2017 年，公司每年委托加工的成本均占据年总生产成本的80%以上。2017 年度御家汇委托加工的贴式面膜产量达3.9 亿片，占年度总产量的88%。

2015-2017 年委托加工和自主生产成本占比

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

2017 年各产品委托加工和自主生产产量对比（万片/瓶）

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

公司通过线上和线下两种渠道对外销售，作为互联网销售起家的淘品牌，公司的销售以线上为主。通过和天猫、淘宝、京东、唯品会等电子商务平台建立合作关系，线上销售以自营、经销和代销模式进行。其中，自营模式的销售收入最高，并且持续高速增长。2017 年，自营模式销售收入达7.76 亿元（YoY+55.07%），占线上销售收入总量的49%，占总销售收入的47%。经销和代销模式2017 年的销售收入分别为2.79 亿元和5.19 亿元，分别占线上销售总收入的18%和33%。

自营、经销、代销模式对比

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

2015-2017 年公司线上销售收入（亿元）及其占总销售收入比例

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

2015-2017年公司自营、经销、代销模式销售收入（亿元）

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

公司深耕护肤品领域，主要产品包括贴式面膜、非贴式面膜和水乳膏霜。其中，面膜类产品为公司主打产品，2017 年，面膜品类的收入12.51 亿元占公司主营业务收入比重的75.98%。水乳膏霜和其他品类收入分别为3.82亿元和717 万元，占总收入的比重分别为23.20%和0.44%。

以自主品牌的研发、运营和销售为核心，定位多品牌布局。御家汇旗下的品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等，代理的海外品牌包括丽得资、城野医生、OGX 等。其中“御泥坊”为公司的核心品牌，2017 年，“御泥坊”收入11.49 亿元，为主营收入贡献70%。自2013 年始，公司为打造差异化品牌，围绕不同的消费者群体发展了一系列新锐品牌，如定位于年轻用户群体的“小迷糊”、专注于男士护肤的“师夷家”等。2016 年开始，公司逐步涉猎代运营业务，先后代理“城野医生”、“丽得资”和护发品牌“OGX”，在深耕面膜主业的同时拓宽产品线。其中“城野医生”和“丽得资”在2017 年实现收入2.04 亿元，同比增长430%。

2018年6月19日，公司发布重大事项停牌公告，拟收购阿芙精油。阿芙精油成立于2006 年，并于2009 年登陆线上。和御泥坊类似，阿芙精油也是在淘宝红利期迅速崛起的第一代淘品牌，其2013 淘宝总销量2.88 亿元，是国内精油的领先品牌。2016 年，阿芙精油开发全新产品线，推出了口红、隔离霜、BB霜等彩妆产品，正式进军美妆领域。御家汇此次对阿芙精油的收购，充分体现其对多品牌多品类战略的重视。

公司业绩结构

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

御家汇品牌结构

资料来源：公司招股说明书，立鼎产业研究中心

——品牌运营能力强，玩转传播新媒体

公司多年的互联网运营管理体系叠加近600 人的电商运营团队决定了其强大的品牌运营能力。

（1）公司核心管理团队年轻且稳定，所有高级管理人员和中层管理人员平均年龄不超过35 岁，85 后员工占比接近90%，年轻的管理团队对于互联网购物消费人群和互联网传播特点有着深刻理解，能够有效把握目标消费群体不断变化的消费习惯和喜好，推出适时畅销产品。

（2）经过多年的内部培养和外部引援，公司内部形成了可复制的品牌运营管理方法。主品牌御泥坊管理团队经验丰富，业务水平较高，电商运营人才不断输出到其他新锐品牌，在店铺运营、营销策划、仓储物流、线上客服等方面实现复制对接，稳固线上渠道优势。

（3）新媒体传播平台占优。公司单设传媒事业部，地处湖南长沙，与省级王牌娱乐卫视湖南卫视合作密切，坐拥芒果台大IP，通过影视剧与综艺节目广告投放、品牌主题活动、事件营销等形式做到对微博、论坛、达人等多渠道覆盖，实现广告精准投放。2017 年新媒体营销费用4452 万元，同比增长420.45%。

公司的品牌矩阵和品牌梯队建设已见成效。

主打品牌御泥坊稳步增长，品牌优势凸显。公司主打品牌御泥坊2017年营业收入达11.49 亿元，占比为70%，随着多品牌差异化战略的实施，其销售占比逐年下降，但仍为公司的主要收入来源；毛利率为御家汇旗下品牌最高且伴有上升趋势。公司运营能力突出，御泥坊销量稳步增长，增速属面膜行业第一梯队，根据淘数据显示，对比2017 年6 月与2018 年3 月数据，御泥坊在淘宝及天猫的销量从51.4 万件增长至70.1 万件，增速达36.36%，品牌知名度逐步增长。在2018 年3.8 天猫美妆促销活动中，公司旗下的御泥坊面膜销售情况排名第一，新锐品牌小迷糊紧随其后。

新锐品牌“小迷糊”增长迅猛，市场定位清晰。“小迷糊”作为新锐品牌，创立于2012 年，品牌定位年轻群体，主打“青春”、“萌系”特色，通过与卡通形象阿狸、加菲猫、愤怒的小鸟等合作来吸引年轻消费者。“小迷糊”目前仍处于高速增长阶段，2017 年销售收入达2.19 亿元，营收占比从2015 年8%提升至2017 年13%，CAGR 高达88%，跻身天猫美妆行业增长前10 品牌。根据淘数据显示，2018年5 月小迷糊玻尿酸黑面膜的销量达24.09 万，在淘宝面膜行业“飙升宝贝排名”中位列第二，收藏次数同样名列前茅。

代理品牌运营出色，（立鼎产业研究网，www.leadingir.com）业务进军国际市场。2017 年，公司与日本品牌“城野医生”（Dr.Ci:Labo）合作，成为其在大陆地区电商渠道唯一的合作伙伴。依托丰富的电商运营及销售经验，代理品牌“城野医生”2017 年实现营收1.57 亿，为公司成功开拓了新的业务单元。由于公司代理品牌运营出色，展现出其强大营销实力，因此我们预测2020 年公司代理品牌收入将达到10亿元；同时公司代理业务毛利率逐年提升，2017 年达到39%，高于丽人丽妆（35%），并于今年4 月开始在线上独家代理美国洗发水OGX。随着公司代理品牌的发展和国际市场业务的推进，这部分业务也将助力公司维持高速增长。

各项销售数据均彰显出其强大的运营能力。

费用/销售收入保持低位，凸显运营效率。2017 年御家汇营业收入为16.64亿元，近三年复合增长率达46.35%；销售费用为5.59 亿元，随全渠道建设和行业规模扩大而稳步增长。将可对比公司（拥有线上线下双渠道的化妆品公司）珀莱雅、丸美股份的销售费用率与御家汇进行比较，数据显示御家汇一直保持较低水平，即使增加线下推广服务费，2017 年综合销售费用率也仅为33.94%。

线上运营出色，线上运营推广费/线上收入为10.8%。公司采用以线上销售为主的业务模式，因此销售支出中线上平台推广服务费占比达36%，为2.02 亿元。线上运营效率方面，将线上运营推广费用1/线上收入作为效率指标，对比御家汇、丽人丽妆（合作品牌包括兰蔻、雅漾、欧碧泉等）、网创科技（合作品牌包括百雀羚、伊丽莎白雅顿等）三家公司。代理渠道商模式下，御家汇2017 年线上运营效率最高，为10.8%。

毛利率稳定而可控。由于公司具有自有品牌，因此整体毛利率稳定而可控；同时随着营销推广的推进，品牌知名度和客户忠诚度提升，公司具有一定议价能力。在公司主营业务贴式面膜毛利率相对较低的前提下，2017 年公司毛利率达52.63%，仍高于多数代运营公司。

团队经验丰富，员工经营效率高。公司管理团队年轻且稳定，能够准确把握目标消费群体的消费习惯，在营销策划、仓储物流、线上客服等方面具备出色的组织决策能力，与各部门人员配合默契、沟通顺畅。从员工效率来看，2016 年御家汇员工人均产出120 万元/人，与客单价相近的网创科技相比，员工产出多出近一倍。

获客成本稳定，面对市场激烈竞争不增反降。随着“流量为王”成为行业共识，各公司对线上平台流量的争夺日趋激烈，纷纷提高营销费用，力争获取更多用户，而在这种情况下，御家汇的获客成本基本能够维持稳定。以天猫淘宝自营平台为例，近三年公司天猫淘宝平台推广费用除以买家数量计算的获客成本分别为12.69 元、12.80 元和11.13 元，获客成本稳定，并且由于品牌效应还有所降低。

加强物流建设，降低快递物流费用。公司对物流系统进行持续升级，实现“产品到货—质检—入库—发货—出库”一线式跟踪模式，完善标准化、规范化物流系统。对于快递物流费，在天猫淘宝平台上，公司加大与菜鸟网络的合作力度，2016 年快递费用率降至8.63%；同时规模效应显现，整车发货量增多而零担发货量减少，运输单价下降。

——培育研发技术优势，支撑未来品类扩张

组建专业研发团队，注重品类扩张。御家汇研发体系一直伴随业务发展不断完善，目前已构建起基础研究、产品开发、工艺开发、功效测评、包材实验等专业研发队伍。现任研发副总裁何广文先生历任新加坡科学院高级科学家、宝洁（中国）有限公司高级研发经理、高级科学家，具有丰富的研发经验。

方面有助于利用御家制造在长沙的地缘优势、工厂优势，开展研发活动；另一方面可以利用长三角丰富的研发人员储备以及深厚的教育科研资源，加强与高校、研究所、原材料供应商的合作，不断吸引和培养一流的中高端研发人才，增强公司整体研发实力。2017 年公司参与起草制定了《面膜》（QB/T2872-2017）行业标准，现已拥有多项专利，产品包装曾获得德国红点奖。

研发支出激增，募投资金大量投入。公司研发支出从2015 年的1300万快速上升至2017 年的3700 万，研发支出/营收三年均值2.3%，高于丸美集团，略低于珀莱雅。持续增长的研发投入支撑公司取得多项护肤品配方或独有成分的研发成果。公司成功IPO 后将投入1.07 亿元用于研发与质量管理检测中心建设，从而有助于公司新产品的不断推出。

——公司战略：全渠道多品类多品牌

“新传播”优势巩固线上渠道优势，线下渠道布局进展顺利。公司近3年线上收入占比稳定在95%左右。线上自营、经销和代销相结合，其中，自营以天猫平台为主，经销以京东、聚美优品等平台为主，代销集中在唯品会平台，超过70%主营收入由上述四家电商平台渠道贡献。同时，公司顺应线上/线下全渠道互通的趋势，CS 店渠道开拓顺利，现已进入全国3000家屈臣氏和400 余家沃尔玛。截至2017 年末，公司拥有7 家线下直营门店，均位于公司所在地长沙市。未来公司会加大CS 渠道投入，试验体验式营销，深耕重点省份，逐渐扩充产品品类，完善全国销售网络。

创新拓展产品品类，研发提升产品质量。公司目前产品种类包括面膜类、水乳膏霜等，其中以面膜类为主，2015-2017 年面膜占公司总业务收入比重分别为84%、86%、76%。公司一方面不断进行产品创新并致力于优化产品配方，另一方面通过市场调研了解消费者不断变化的消费需求，拓展新产品品类进入新的细分市场，为公司注入持续的发展动力，6 月19 日日公司发布重大事项停牌公告，拟收购阿芙精油，体现了其对多品牌多品类战略的重视。

内涵式培育和外延式收购方式实施多品牌计划，自主品牌、新锐品牌、代理品牌三线齐发提高市场占有率。公司实行多品牌发展战略来满足不同类型消费者的护肤需求，通过内涵式培育和外延式收购方式实施多品牌计划。产品品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等，代理海外品牌包括丽得姿、城野医生、OGX 等。公司通过继续扩大宣传投入，充分发挥线上及线下媒体作用，聘请符合公司品牌形象气质的代言人，来提升品牌知名度、美誉度，适时进行品牌升级，提升品牌形象。