赢家时尚：专注中高端女装，公司业绩持续高增，盈利能力优势显著
赢家时尚现任董事会主席金明的母亲陈灵梅于1995年创立娜尔思（NAERSI），早期定位为大码职业女装，填补了国内盛年女装空白。2001年起开始在职业装中加入休闲元素，并于2006年首倡“花样盛年”文化理念，明确品牌定位为盛年女装领域。2007年金明以赢家服饰股份置换资金，创立珂莱蒂尔（Koradior），主打高端时尚和都会简约女装市场。2012年创立珂莱蒂尔控股有限公司（赢家时尚前身），并于2014年在香港交易所主板上市。2019年珂莱蒂尔收购兄弟公司KEENREACH旗下娜尔思等三个高端女装品牌，更名为赢家时尚，成为了中高端女装行业内唯一有两个主品牌（Koradior和NAERSI）销售收入超过10亿的服装企业。
公司旗下八大品牌及品牌定位
资料来源：公司资料
八大品牌布局中高端客群，产品聚焦商务休闲品类。目前公司旗下共八大自主品牌，可分为高端线的 Koradior、La Koradior、Koradior elsewhere、NAERSI、NAERSILING、NEXY.CO 、CADIDL，以及 2019 年新成立的中端品牌 FUUNNY FEELLN。八大品牌风格定位及产品价格区间亦有差异：其中双主品牌 Koradior 和 NAERSI，以及收购品牌NEXY.CO 、CADIDL 主要为都市女性提供商务或休闲服饰，主流产品价格区间位于 2000到 5000 元；La Koradior 主打女性正规服装与配饰，包括套装、宴会服饰等，价格区间位于 3000 到 8000 元；NAERSILING 主打机场业态，都市女性商旅套装，将现代化设计和经典剪裁相融合，重视艺术体现；FUUNNY FEELLN 为公司旗下设计师品牌，侧重趣味设计元素，主打日常通勤时装，目标客户群为中淑(泛指 80 后人群)新未来女性群体，价格区间在500到1500元。
——直营渠道占据主导，各渠道保持强劲增长。2021年公司直营/经销/线上/其他渠道收入分别为49.90/5.62/7.57/0.46亿元，占比分别为78.53%/8.84%/11.91%/0.72%，同比分别增长13.80%/77.51%/23.56%/314.73%。其中直营渠道占据主导，收入占比多年维持在8成左右，所有渠道2021年均呈现强劲增长。2019年由于新收购的自主品牌NAERSI、NAERSILING、NEXY.CO并表，公司收入大幅增长65%，若对比2019年，2021年直营/经销/线上/其他渠道收入分别增长52.92%/18.26%/88.91%/294.89%。
2017-2021年公司各渠道收入（百万元）
资料来源：公司资料
2017-2021年公司各线上平台收入（百万元）
资料来源：公司资料
线上平台以天猫、唯品会为主，抖音平台，EEKA商城推出以来快速增长。1）传统线上渠道：2021年公司天猫/唯品会平台分别实现收入2.42/3.52亿元，占比分别为
32.03%/46.49%。其中天猫平台因自2021年起调整定位全年收入下降13.95%，计划新开旗舰店主要用于新品销售，和线下同款同价同步上新，公司预计调整将于2022年完成；唯品会以消化第2、3年的存货为主，保持正常的投入节奏，2021年同比增长19.69%。
2）新兴线上渠道：公司2020年起拓展抖音平台并推出微信EEKA商城，2021年收入分别达0.52/1.08亿元，同比分别增长1437.46%/229.97%。公司将把握抖音流量红利加大投放，与第三方直播机构合作并组建自播团队，同时EEKA商城作为直接触达用户的重要触点，将继续加大私域流量运营力度，会员数量2021年实现翻倍，我们预计上述两个平台将继续保持高增长态势。
直营门店业内最多，2021年采取门店扩张策略。截至2021年公司共有线下零售门店2041家，其中直营/经销门店分别有1558/483家。公司重视直营门店经营，线下直营门店主要分布在百货商场、奥莱及购物中心，门店数量为同行业最多，2020、2021年分别净开店165、136家，广泛的直营零售布局使得公司旗下各品牌能够充分接触客户、了解市场并满足需求。由于疫情逐渐得到控制，经销渠道重回开店模式，2021年公司净开店69家。
直营店均收入逐年增长，经销店均收入超越疫情前水平。2021年直营店均收入达320万元，同比提升3.87%，自2019年品牌重组后已连续两年增长；经销店均收入达116万元，同比大幅提高52.15%，若对比2019年则提高7.73%，门店经营效率超过疫情前水平。
2017-2021年公司线下门店数量
资料来源：公司资料
2017-2021年公司线下门店平均收入（万元）
资料来源：公司资料
——2019年收购兄弟公司KEEN REACH以来，公司收入、净利润持续高速增长。2021年公司实现收入/净利润分别为 63.55/5.62 亿元，同比分别增长19.34%/27.94%，2019-2021 年收入/净利润 CAGR 分别达到 23.77%/19.46%。 收入增长主要受益于 ：1）高端品牌销售稳定增长：公司双主品牌Koradior、NAERSI 均实现 15%或以上增速。2）新成立以及收购品牌增速较高：NEXY.CO、CADIDL 增速均高于 40%，2019 年底新推出设计师品牌 FUUNNY FEELLN 收入增长 1.3 倍。3）经销商重回增长：随疫情逐渐得到控制，经销商重启开店模式，店均收入大幅增长，经销商渠道收入大幅增长 77.51%。4）抖音、EEKA 官方商城增速较高，带动线上收入增长 23.56%。受益于收入增长，以及产品结构优化、单价上调以及供应链改革带来的成本降低，公司净利润实现高于收入增速的增长。
公司营业收入（百万元）
资料来源：公司资料
公司净利润（百万元）
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2017-2021年公司毛利率稳步提升。2021年公司综合毛利率达到 74.56%，同比增长1.13pcts，2017-2021年平均每年提升 0.93pct，其中 2021 年显著改善的主要原因有：1）供应链启动改革，包括面料端和制造端两端发力，全面转向较为集中的供应模式，较好地控制了成本；2）2021 年底高毛利率品牌例如 NEXY.CO 等高端品牌成长较快，拉动整体毛利率上行；3）2021 年对大部分品牌做了价格上调；4）2021 年开启新品改革，销售上已初见成效，未来新款占销售比重会越来越高，我们预计将成为毛利率持续提升的主要动力。
公司毛利率处于行业领先水平。2021 年中高端女装上市公司中，赢家时尚/地素时尚/歌力思/朗姿股份/安正时尚综合毛利率分别为74.56%/76.67%/67.13%/61.08%/60.29%，公司具有较高的直营渠道占比和业内数量最多的线下直营店，因此毛利率处于行业领先水平，且改善趋势亦显著好于同行业可比公司。
公司综合毛利率与净利率
资料来源：公司资料
同行业公司毛利率
资料来源：公司资料
