中国光大水务公司（01857）：污水处理行业的领先企业之一，产能升级快于行业平均

光大水务是中国领先的综合水环境解决方案供应商，按照2017 年市场份额计算，光大水务是污水处理行业内经营业务最大的中央国有企业。根据弗若斯特沙利文的数据，2017年，公司在市政污水处理行业排名第五，污水处理能力为每天380 万吨，市占率约2%；光大水务在水环境服务排名第十，订单总投资额39 亿元，市占率约为1.3%。光大水务是光大国际（CEIL）的子公司，光大国际的母公司是2019 年财富全球500 强企业中国光大集团。

公司股权结构

资料来源：公司公告

——2015 年至2018 年的收入年复合增长率为38%，营收快速增长主要因素为：1）污水处理业务年复合增长率为26%；2）水环境治理业务收入从零增长到6 亿元。

污水处理业务占2018 年总收入和毛利的75%和76%。1）2015-2018 年收入的年复合增长率为26%，主要得益于平均处理费年复合增长率为18%（中国平均污水处理费增速为6.3%）。业务扩张来自内生增长和外延并购。2018 年板块毛利率为34.7%左右。2）水环境治理业务占2018 年收入和毛利的13%和12%，2018 年板块毛利率约为30.1%。3）其他业务，包括热泵、中水回用及污泥处理，贡献了2018年收入和毛利的12%和13%。

光大水务- 2018 年收入分解

资料来源：公司公告

——截至2018 年底，光大水务的日污水处理能力为457 万吨，其中包括386.5 万吨投入运营，71万吨处于在建/规划阶段。预计2019 年日投运处理能力将上升至423万吨，

截至2018 年底，光大水务在全国拥有111 个项目，其中85 个投运项目，以及14 个在建项目，此外还有12 个项目在筹建中。从区域上来看，111 个项目中有101 个位于城市化率较高、经济能力强、人均可支配收入足的环渤海经济圈和长三角地区，根据公司招股说明书，当前公司在环渤海地区的污水处置产能处于领先地位（排名第三），目前公司正打算扩展到对环保要求较高、经济能力同样较强的珠江三角洲地区。

——“十三五”规划的目标是提高全国水质条件和污水处理能力，光大水务污水处置厂也在积极提标改造。光大水务的污水处理能力从2015 年的331 万吨/天增加到2018 年的387万吨/天，年复合增长率为5.3%，其中一级A 处理能力的年复合增长率为11.5%，从2015年的236 万吨/天增加到2018 年的327 万吨/天。我们估计光大水务的污水处理能力和一级A 处理能力有望在2019 年分别达到423 万吨/天和363 万吨/天。一级A 处理能力占比有望从2015 年的71%提高到2019 年的86%，高于政府设定的2020 年80%的目标。

光大水务一级A 处理能力占比继续提高

资料来源：公司公告

积极的提标改造也使得光大水务的污水处理费上涨速度快于行业增速。在更高的污水处理标准和母公司的支持下，我们认为公司强大的项目升级能力有助于获得更高的污水处理费。2016 年和2017 年，中国家庭/工业平均污水处理价格分别上涨了12.9%和12.5%。同期，光大水务的处理费年复合增长率达到了40.0%，从2015 年的1.15 元/吨上升到2017年的1.61 元/吨。

光大水务的污水处理费2015-2017年的年复合增长率为40%

资料来源：公司公告