立高食品：烘焙供应链龙头企业，23Q1营收及利润已重回增长通道

——立高食品公司成立于2000年，深耕烘焙行业，当前已成为我国烘焙供应链龙头。公司成立以来主要经历了三个发展阶段：

◆2000-2013年：烘焙原料起家，行业基础深厚。公司2000年成立时推出植脂奶油，此后品类持续扩张，形成了涵盖奶油、水果制品、酱料的烘焙原料矩阵，积累了较强的产品创新能力。公司持续从产品搭配、烘焙工艺、消费场景等方面开发配套营销及服务方案，受到行业广泛认可。

◆2014-2020年：进军冷冻烘焙，综合实力提升。2014年公司收购广州奥昆和广州昊道51%股权，前瞻性地将业务拓展至冷冻烘焙，取得市场先机。至20H1，公司冷冻烘焙、奶油、水果制品、酱料的sku已分别达187/32/241/69种，冷冻烘焙营收占比达54%。2015年公司加快高端产品布局，随后推出具有品牌辨识度的“蓝条纹”视觉系统及品牌口号，并拓展了覆盖烘焙店、饮品店、商超、餐饮、便利店的多样化销售渠道，产品力、品牌力、渠道力持续加强，迈向“大烘焙”格局。

◆2021年至今：上市后快速发展，改革持续深化。2021年公司成功上市，业务规模快速提升。为满足日益增长的需求，公司在华南、华东、华北等地新增多条产线，产能爬坡顺利。截至2022年底，公司冷冻烘焙及烘焙原料全年产能较2019年分别增长153%及75%。2022年，随着烘焙行业快速发展及疫后时代到来，餐饮加快修复，公司在产品研发、渠道拓展、供应链建设等多方面深化改革，综合竞争力有望进一步提升。

立高食品发展历程

资料来源：公司资料

公司作为烘焙供应链龙头，主要从事冷冻烘焙食品及烘焙食品原料的研发、生产和销售，其中冷冻烘焙食品包括麻薯、挞皮、甜甜圈、冷冻蛋糕等半成品及成品；烘焙食品原料覆盖奶油、水果制品、酱料等多个品类；此外还生产部分休闲食品，产品类型众多，千余种 sku 满足客户差异化需求，形成了丰富的产品矩阵。

公司以“蓝条纹”构建集团化的品牌资产，具有较强的视觉辨识度。经过二十余年的沉淀与积累，当前形成了 27 大品牌，各品牌定位清晰，与产品矩阵相辅相成：以立高、美蒂雅、玉荔等为代表的 17 个品牌定位天然优质烘焙乳品制造商，产品主要为奶油、巧克力、果馅等烘焙原料；以奥昆、大佬强为代表的 5 个品牌定位不同品类的冷冻烘焙食品制造商；以美煌为代表的 2 个品牌定位优质烘焙酱料制造商；以新仙尼为代表的 3 个品牌主要提供水果制品。公司以具有强辨识度的“蓝条纹”为基，形成了定位明确的品牌矩阵，与产品矩阵协同发展，在烘焙市场形成了较强的影响力及认可度。

公司20+品牌定位清晰

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公司2017-2021年保持良好增势，营业收入从9.56亿元增长至28.17亿元，CAGR达31%；单21年营收同比+56%，主要受益于下游烘焙市场景气度高及冷冻烘焙快速放量；归母净利润从0.44亿元快速增长至2.83亿元，CAGR达59%。2022年受到疫情、成本压力增大、新厂区产能爬坡期费用摊销等因素影响，公司营收及利润短期承压，但当前餐饮及烘焙市场逐渐复苏，成本压力趋缓，且公司改革成效逐步显现，营收及利润已重回增长通道。23Q1公司实现营业收入7.94亿元(+26.19%)；实现归母净利润0.50亿元(+24.60%)。

2019-23Q1公司营业收入及增速

资料来源：公司资料

2019-23Q1公司归母净利润及增速

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2022年公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他产品分别实现营收17.84/5.13/2.05/1.97/2.12亿元，占比分别达61.28%/17.62%/7.04%/6.77%/7.28%。公司抓住冷冻烘焙大趋势积极布局，快速提升冷冻烘焙营收规模及业务占比，21年实现营收17.18亿元，同比+80%，2017-2021年CAGR达48%，占比从37.57%提升至61.05%，22年占比仍有提升。2017-2021年公司奶油占比持续下降，但随着中高端新品推出，2022年有所回升，未来奶油业务有望进一步提升业绩天花板。

2017-2022年各品类营收占比

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从量来看，2021年烘焙市场整体增速快，下游需求旺盛，公司全品类销量增速可观，其中冷冻烘焙食品增速达69%，主要因麻薯、冷冻蛋糕等系列市场认可度高，在商超渠道快速放量。2022年整体增速受疫情扰动有所下滑。公司冷冻烘焙食品起量迅速，2017-2021年保持较快增长，CAGR达41%。从单价看，2017-2022年冷冻烘焙/奶油/酱料单价均有所提升，从每kg18.07/11.08/10.88元提升至23.38/13.49/11.89元，水果制品单价整体稳定。公司针对甜甜圈、麻薯等大单品持续进行多样化升级，同时挖掘市场增量需求，推出依乐斯奶油等中高端产品，结构升级带动价格提升。

各品类销量增速（%）

资料来源：公司资料

公司2020-2023Q1 毛利率分别为 38.27%/34.90%/31.77%/32.03%，下滑主要系产品结构变化、原材料价格上涨及新工厂投产：首先，公司持续调整品类占比及细分产品，高毛利的奶油业务占比下降，21 年上市的冷冻蛋糕等新品成本较高；其次，2021 年来油脂等大宗原材料价格持续高企，成本端形成较大压力；第三，近三年公司浙江、河南等新产线处于投产初期，产能利用率较低抬升单位成本。当前公司冷冻烘焙随着产品放量规模效应显现，且随着含乳脂高端奶油的上市，奶油业务占比回升；成本端油脂等原材料价格持续回落，压力趋缓；随着公司产能利用率提升，23Q1 毛利率回暖趋势已现。公司 2020-2023Q1 净利率分别为12.83%/10.05%/4.93%/6.26%，受毛利变化影响较大。

公司毛利率及净利率

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