探路者：19年剥离多元化业务，聚焦户外用品和显示芯片双主业

发布时间：2022-07-06　　来源：立鼎产业研究网　点击量： 896　

探路者1999年成立，从最开始做帐篷发展至整个鞋服品类。公司2009年上市，充分享受了行业的高速发展盛宴，是户外行业上市第一股。随着行业进入调整期、公司由多元化布局到逐步剥离、创始人逐步退出，21年9月公司收购北京芯能60%股权、进入Mini/Micro显示驱动芯片领域，目前公司定位为户外和显示芯片双主业发展。2021年公司收入和归母净利为12.43/0.54亿元，同比增长36%/120%。

回顾公司发展历程，可分为3个阶段：

（1）2006-2012年，引入新高管、快速开店阶段。2010年底公司从安踏聘任彭昕总作为总经理，凭借彭总的精细化管理、供应链改革等措施，公司走上了3年快速扩张之路，2008-2010年市占率均居前三位，2011年上升至第2名、2012年上升至第1名。在这一阶段，公司门店数从186家增至1395家、复合增速达40%，店效接近80万元、复合增速达13%，收入/净利复合增速高达57%/94%。

（2）2013-2018年：多元化发展阶段，但所并购的业务增收不增利，且协同效应并不明显。公司从2013年秋冬订货会开始增速放缓，由此前50%以上的增速放缓到20-30%、2015年春夏订货会降至-10%。在主业放缓背景下，公司从2012年上半年开始推进多品牌运作，并于2013年上半年决定延伸到户外服务领域，此后收购Asiatravel、绿野网、极之美、易游天下等业务，打造“户外旅行综合服务平台”。

（3）2019年至今：剥离亏损业务、重新定位双主业。2019年起、公司开始逐步剥削亏损业务，与图途、易游天下和绿野国际旅行社原股东达成股权回购协议、减少甚至不持有公司股份；2020年将原先控股的易游天下、绿野国际等变更为联营企业以减少其亏损对公司业绩造成拖累。2021年9月公司收购北京芯能60%股权切入LED显示领域，进入双主业阶段。

历年公司收入、归母净利

资料来源：公司资料

历年公司毛利率、净利率

资料来源：公司资料

历年公司主品牌“探路者”门店数目

资料来源：公司资料

公司户外主营业务分品牌业务占比

资料来源：公司资料

——2021年公司户外装备业务收入为1.17亿元、同比增长36%；历史上最高为2015年1.66亿元。2021年公司户外装备毛利率为32.72%，同比增长3.46PCT，历史最高水平为2019年48%。拆分来看，我们估计2021年1.17亿元中，民用/军用户外装备为7300万元/4400万元，占比为62%/38%；民用户外装备中，露营/专业户外装备为2030/5570万元。公司传统优势品类登山帐和吊床，市场份额领先。

公司优势在于：（1）品牌优势，探路者以帐篷起家，虽然上市后聚焦于鞋服发展，但始终保有帐篷品类，专业登山帐和吊床具备口碑优势；（2）产能优势，目前市场上除牧高笛具备自有产能之外，大部分公司依托外协，而探路者具备自产产能，并和核心供应商保持了紧密合作。（3）设计方面，公司推出高端多人棉布材质帐篷、精致露营轻量级帐篷、休闲露营及亲子帐等。2022年推出和TEENIEWEENIE联名的露营产品以及与著名动漫IP哆啦A梦联名的露营产品，目前已有定价5900元的精致露营帐篷，其他装备产品包括：天幕、铝合金折叠桌、蛋卷桌、月亮椅、折叠床、睡袋、炊具等、打造精致露营场景。（4）营销方面，公司加大了宣传推广，总经理参与了央视财经《对话》栏目的露营专题。

22Q1受制于公司疫情影响发货，Q1仅在两位数增长，但自Q2起开始体现高增长：分析认为户外及露营行业爆发式增长，探路者作为行业龙头有望充分受益，根据魔镜数据，公司近期销售额大幅增长。

探路者户外装备业务历年营收

资料来源：公司资料

探路者户外装备业务历年毛利率

资料来源：公司资料

——2021年公司户外鞋服收入为11.05亿元、同比增长36%，毛利率为41.63%。公司历史最高收入为2015年19.12亿元；毛利率历史最高水平为2012年51.67%。公司户外鞋服业务分品牌看，主要包括探路者/DiscoveryExpedition/TOREADKIDS/Toread.X、收入分别为10.62/0.83/0.63/0.14亿元，占比分别为87%/7%/5%/1%，增速分别为42%/-2%/6%/525%。

分析，公司在户外鞋服领域的优势在于：（1）冲锋衣市占率领先。2021年公司强化心智品类运营策略，品类即品牌，装备、皮肤衣、冲锋衣和鞋品等品类得到持续突破、其中冲锋衣市占率领先，且公司为提升现有冲锋衣材料的环保性能、紧跟国家十四五生态环保政策，积极进行无氟防水透湿面料的研发与应用，致力于筛选性能优良的增效剂，拓展产品性能及应用领域，改善现有无氟防水剂耐久性差的问题。（2）公司TIEF面料壁垒较高、赞助南极科考团队，国家级背书彰显科技优势优势。2012年，公司成立TiEF自主研发创新环保功能科技平台，该平台曾获国家科技进步二等奖，致力于打造满足各项功能化需求新品，如TiEFWARM3D大提花粒感面料（城墙）获得中国流行面料铜奖。2021年度探路者自主研发的女士功能风衣凭借出众的性能和时尚外表摘得ISPO全球设计奖，探路者超轻保暖女士登山外套荣获2020年度亚洲户外装备大奖。公司先后为中国南（北）极考察队、珠峰高程测量队、中国首次火星探测任务、神舟十二号载人航天任务等项目提供助力。

——2021年9月，公司收购北京芯能60%股权切入MiniLED/MicroLED显示驱动芯片领域，被收购公司北京芯能发设计主要在SI公司进行，团队拥有多年基于SI公司的IC设计及开发经验、显示屏及传感器芯片领域研发和量产经验丰富，核心技术人员曾在SK海力士半导体、美国AT&TBellLab等国际一流研究机构从事核心芯片设计，平均芯片设计研发年限超过20年。

AM驱动解决方案全球领先。公司已开发出目前全球领先的有源驱动（AM）解决方案，具有开发AM驱动元件集成组件以及提供高分辨率大型屏幕驱动的最佳技术的能力，共有专利23项。是目前全球能提供MiniLED主动式显示驱动芯片产品的几家公司之一，也是国内首家同时拥有直显+背光MiniLED主动式显示驱动芯片产品的公司。

北京芯能的LoSPKG产品是将LED放置在PDIC驱动芯片上的组合产品，按照其应用场景不同分为IndoorPKG和OutdoorPKG，其工艺优势体现在：（1）每个PKG产品均可实现立体层面的灯驱一体化，适用于制造室内及室外直显LED数字显示屏幕；（2）封装优势：未来以自有产线进行封装，WLCS工艺将减少封装造成的间距浪费，已可实现1.0mm间距像素颗粒稳定产出；（3）性能优势：可制造32级灰阶，是现有技术的2-4倍。

客户资源优质，大多为业内龙头。公司在中韩两国已有一定的客户积累、并与客户进行联合产品验证及导入，目前合作客户30余家，大多为重点行业巨头，如三星、LG、TCL、海信、聚飞科技、利亚德、雷曼广电、易美芯光、芯海科技等，其中约10家客户已经完成第一批订单采购。

积极进行产能扩充，业绩承诺彰显信心。北京芯能在 PKG产品上，计划建5 条PKG 产品线，预期于 2023 年 6 月底全面投产，2024 年满产，满产后将实现 IndoorPKG / Outdoor PKG 产品年产能分别为 2.86 亿个/年、4.29 亿个/年。同时北京芯能做出业绩承诺，2022/2023/2024 年实现净利润分别不低于 0 元/8597.45 万元/1.72亿元。分析认为，北京芯能具备一定的技术优势且公司扩产计划清晰，随着下游高景气驱动芯片释放，有助于公司消化新增产能、增强业绩承诺兑现可能。