2019年全球原油供给预测：OPEC+减产推动供需再平衡，美国页岩油产量持续增加

从供给端来看，根据 BP 统计年鉴数据，2017 年全球石油产量为 9265 万桶/天，产量较 2016 年增长了约 60 万桶/天，其中欧派克和其他维也纳联盟成员的石油产量减少约 90 万桶/日，反映出减产的作用；维也纳联盟以外的产油国产量增加了约 150 万桶/日，美国和利比亚（曾一度被豁免减产）成为领军国家。美国受益于页岩油产量大幅增长排名首位（1306 万桶/天），其后分别为沙特阿拉伯（1195 万桶/天）、俄罗斯（1126 万桶/天）、伊朗（498 万桶/天）等。

全球石油日产量前十的国家（万桶/天）

资料来源：BP

OPEC+减产推动市场再平衡，地缘政治将加剧产能收缩

在石油供应中，OPEC 扮演着重要角色。OPEC 组织石油储量占全球总储量的71.8%，产量占全球总产量的 42.6%，出口量占世界总交易量的 55.6%，由此可见，OPEC 的石油供应对调控国际油价有举足轻重的作用。在 OPEC 国家中，沙特产量最高，份额占比 33.7%，其次为伊拉克、阿联酋、伊朗、科威特等。

OPEC 在原油市场的地位举足轻重

资料来源：BP

OPEC 国家原油产量（2018 年 11 月，万桶/天）

资料来源：OPEC

2016 年 OPEC+减产协议推动原油市场供需平衡。2014 年下半年，北美地区页岩油产量大幅上升，利比亚原油供给恢复正常，OPEC 成员国为了压制页岩油采取增产保份额的策略，全球原油供需格局发生重大变化，原油供给远大于原油需求，造成了原油价格的崩塌。2016 年底，OPEC 与俄罗斯等 12 个非 OPEC 产油国达成了联合减产协议，规定从 2017 年 1 月起合计减产 180 万桶/日，其中OPEC 削减近 120 万桶/日的原油产量，目标将 OPEC 原油产量控制在 3250 万桶/日附近。2017 年 11 月再次达成协议将减产期限延长至 2018 年底。根据 OPEC 数据显示，自 2017 年 1 月 OPEC+开始执行减产协议以来，原油供需逐渐回归平衡状态，原油价格中枢逐渐回升。

2016年OPEC减产协议执行情况（单位：千桶/日）

资料来源：OPEC

减产执行率维持高位，原油库存回归合理水平。自 2017 年 1 月开始执行减产协议以来，OPEC+整体减产执行率维持在较高水平，除了 2017 年 6 月至 9 月利比亚和尼日利亚两个减产豁免国大幅增产，导致减产执行率下滑，其余时间段减产执行率均高于 100%。在此期间，委内瑞拉受经济危机等因素影响，产量大幅下滑，进一步加剧了 OPEC 原油供给的缩减。库存方面，自从减产协议达成后，全球原油供需逐步回归平衡状态，OECD 月均库存持续下降。根据 EIA 的数据显示，截至 2018 年 6 月 OECD 的月均库存为 43.73 亿桶，降至 5 年均值以下。

2018 年 11 月 OPEC+达成新一轮减产协议，决定在 2018 年 10 月各国产油量的基础上再减产 120 万桶/日，自 2019 年 1 月生效，持续 6 个月。其中，OPEC决定减产 80 万桶/日，以俄罗斯为主的非 OPEC 国家减产 40 万桶/日。此次OPEC+减产协议的达成将使原先预计供给过剩的 2019 年原油市场供需关系大幅改善。

OPEC 原油产量（万桶/日）及减产执行率

资料来源：OPEC

OPEC执行减产后OECD月均库存持续下降

资料来源：EIA

沙特“被迫”增产化解政治危机。作为 OPEC 的实际领导者，沙特阿拉伯的原油产量在石油输出国组织中位列第一，近年来其石油出口量一直维持在全球总出口量的 10%左右。10 月初，沙特因记者卡舒吉事件引起了国际舆论的强烈关注，美国 CIA 等机构认定沙特王储应该对谋杀记者行动负责，导致沙特处于被动低位。为了平息舆论指责，避免来自美国的潜在制裁，沙特在增产问题上的态度发生了明显转变，希望通过积极增产来满足特朗普对低油价的诉求，进而换取特朗普政府的支持。根据 OPEC 数据，2018 年 11 月沙特原油产量达到 1101.6 万桶/日，创近六十年来最高产量记录，较 2018 年初增产了 103 万桶/日，仅 11 月的环比增幅就有近 40 万桶/日。

沙特原油产量（万桶/日）

资料来源：OPEC

海湾产油国财政预算平衡油价（美元/桶）

资料来源：OPEC

另一方面，目前沙特石油出口量仍然保持全球第一，石油行业相关的收入占其财政总收入的 2/3，贡献了国内 GDP 的 40%。如果油价持续下跌，必定会严重损害沙特的经济利益。在上一轮低油价时期（2015-2017 年），沙特的财政赤字分别为3620 亿/2970 亿/1980 亿里亚尔，三年累积财政赤字达 2370 亿美元。根据 IMF 预测称，如果油价持续低迷而经济转型又失败的话，未来五年内沙特可能面临破产。根据海湾智库 Camco 数据，2018 年沙特的财政预算平衡布伦特油价仍然高达 87.9 美元/桶，在海湾主要产油国中位列第一，2019 年沙特依然会面临保油价与保市场份额的平衡问题。12月初 OPEC+达成减产协议， OPEC 承担 80 万桶/日的减产份额，沙特作为主要减产国，需要在 10 月份 1064万桶/日的产量基础上削减 50 万桶/日，即 2019 年上半年沙特原油产量或将维持在 1010 万桶/日左右的水平。

伊朗原油产量（万桶/天）

资料来源：OPEC

伊朗原油出口量（万桶/天）

资料来源：IEA

伊朗问题可能加剧原油供需失衡。2018 年 5 月 8 日，美国总统特朗普宣布美国将退出伊朗核协议，恢复对伊朗的制裁，并敦促其他国家之后的 180 天内将各国对伊朗的原油进口量将为零。美国提出制裁后，日本、韩国、北欧等买家陆续暂停了进口伊朗原油，中国和印度削减了部分进口量，导致伊朗原油出口量大幅缩水，据国际能源署（IEA）数据显示，2018 年 11 月伊朗原油总出口量为 128 万桶/天，较 4 月创下的最高 255 万桶/天的出口量下降了约 127 万桶/天，跌幅近 50%。伊朗原油出口量的下滑也传导到了上游，其原油产量从年初的 382 万桶/日下降至 11 月的 295 万桶/日，累计降幅为 87万桶/日。

美国在 11 月初启动对伊朗原油出口制裁，为避免短期内大幅推高油价，美国公布了包含八个国家和地区的豁免名单，决定给予中国、印度、日本、韩国、意大利、土耳其、中国台湾和希腊为期 180 天，总额度为 117.4 万桶/日的临时豁免，这八个国家和地区的进口量占到伊朗原油总出口量的 75%。由于制裁措施对原油供给基本面的短期负面影响低于预期，11 月份国际油价出现较大幅度回落。综合来看，我们认为在 6 个月的制裁豁免期内，伊朗原油出口量能够维持在100-120万桶/日。随着 19 年 5 月份进口豁免权到期，伊朗原油产量及出口量可能继续下滑，加剧原油市场供需失衡。

委内瑞拉原油产能持续下滑

资料来源：OPEC

委内瑞拉产量持续下滑。作为 OPEC 主要产油国，委内瑞拉拥有非常丰富的石油资源，2017年其已探明石油储量高达 3020 亿桶，储量规模位列全球第一。但由于政府管理不善，再加上长期的油价下跌，委内瑞拉持续饱受经济危机之苦。5 月 20 日，委内瑞拉现任总统马杜罗在大选中成功连任后，美国总统特朗普下令加大对委内瑞拉的各类经济和金融制裁。委内瑞拉深陷政治动荡、经济萧条和社会失序三重危机，石油行业衰退，产量下滑严重。根据 OPEC 数据， 2016 年以来，委内瑞拉原油产量从 232 万桶/天逐渐下滑到 2018 年 11 月的 114 万桶/天，下滑幅度超过 50%，环比-4.4%，预计在国内经济回暖之前，委内瑞拉的原油产量将持续下滑。

美国页岩油产量持续增加，管道运输能力限制产量增速

“页岩油革命”改变世界石油供需格局。2010 年以前，世界原油基本处于紧平衡状态，OPEC 依靠的闲置产能对世界原油产量进行调控，从而实现对原油价格的垄断。随着水平井及压裂技术的快速进步，页岩油产量大幅提升，使得曾经的无效资源转变为有效资源，改变了世界油气格局。美国页岩油产量的大幅提升，逐渐削弱了 OPEC 的垄断地位，页岩油等非常规能源的规模开发引发了世界石油工业的巨大变革。

页岩油已成为原油供给的重要增量。美国页岩油资源丰富，技术可采资源量约580亿桶，占全球的 16.8%，其页岩油开发走在全球前列，2016 年页岩油产量占全球的 90%左右。随着美国页岩油开采技术日益成熟，美国本土原油产量大幅上涨，据美国能源资料协会（EIA）数据显示，2018 年 9 月美国原油产量就达   1147 万桶/日，较 2017 年同期增产近 200 万桶/日，其中，七大页岩油产区的产量达到 766 万桶/日，占美国原油总产能的 66.8%，较 2017 年同期增产近 164 万桶/日，页岩油已经成为美国原油产量增长的主要来源。

美国页岩油成为原油供给的重要增量（千桶/天）

资料来源：EIA

美国已成为全球最大产油国。根据 EIA 预测，美国 2018 年原油日均产量同比增加 153 万桶，达到 1088 万桶，有望刷新美国历年最高纪录（最高产量为 1970 年的 960 万桶/日）。从最新日均产量来看，美国已经超越沙特和俄罗斯成为全球第一大原油生产国，这是美国自 1973 年以来首次成为全球最大产油国。根据EIA 推测，美国 2019 年产量将进一步提升至 1206 万桶/日，随着页岩油开采成本降低并且相对中东产油国没有财政成本压力，美国或将站稳世界最大产油国的宝座，进一步主导国际油价走势。

美国石油净进口量持续下降。美国在最近的 40 多年里采取的是禁止原油出口的政策，但随着美国国内开采石油的大幅度增长，尤其是页岩油技术的突飞猛进，使得美国原油生产能力快速提高，成为全球最大的产油国。2015 年时任总统奥巴马废除了原油出口禁令，原油出口开始逐步增加。根据 EIA 数据显示，截至 11 月 30 日当周，美国的原油及石油产品出口量 75 年来首度超过了进口量（出口 904.9 万桶/天，进口 883.8 万桶/天），成为石油净出口国，净出口量为 21.1 万桶，在美国的能源历史上这是一个标志性的里程碑。从进出口石油的结构来看，出口原油 320.3 万桶/天，占比约 35.4%；石油制品为 584.6 万桶/天，占比约64.6%，出口仍然以石油制品为主。而在进口石油中，进口原油 721.9 万桶/天，占比 81.7%，进口以原油为主。目前来看，美国原油仍需要从海外进口。

美国已成为全球最大产油国（万桶/天）

资料来源：OPEC

美国石油净进口量持续下降（万桶/天）

资料来源：OPEC、EIA

管道运输能力限制美国页岩油增产速度，19 年下半年有望缓解

美国页岩油储量丰富，二叠纪盆地潜力巨大。美国页岩油可采资源量主要分布在16 个盆地内，主要产区分布在 Permian、Bakken、Eagle Ford、Niobrara、Haynesville、Anadarko、Appalachian 等七个地区。其中最主要的产油区为二叠纪（Permian）、巴肯（Bakken）以及鹰滩（Eagle Ford），这三大产区占据美国页岩油产量的近 80%。根据 EIA 数据显示，截止到 2018 年 11 月，七大页岩油产区原油产量为 791 万桶/日，其中 Permian 产量为 366 万桶/日，Bakken产量为 143 万桶/日，Eagle Ford 产量为 139 万桶/日。在美国七大页岩油产区中， Permian 盆地资源最丰富，其技术可采储量总计 427 亿桶，占美国页岩油可采总储量的 41.3%，是美国页岩油开发的主战场，过去一年时间，Permian盆地页岩油产量增加 85 万桶/天，占美国页岩油产量增加值的 60%左右，远超其他区域。

美国页岩油七大产区分布

资料来源：OPEC、EIA

美国七大页岩油产区产量（千桶/日）

资料来源：OPEC、IEA

短期来看，管道运输能力限制页岩油产量增速。七大页岩油区位于美国内陆，而美国的炼油厂则主要位于墨西哥湾地区，Permian、Eagle Ford 等地所产的页岩油需要通过管道输送到墨西哥湾的炼化厂。而美国德州西部和墨西哥湾页岩油产区原油管道运输能力有限，当管道运输能力达到上限的情况下，大量的原油积压在生产地或者不得不通过高成本的火车、卡车等方式运输。2012-2014年期间，Bakken 盆地所产的页岩油，就因为管道运力的不足，导致当地原油成交价格比 WTI 基准价格低了 20 美元/桶。此后原油管道运输能力明显增加，原油运输问题有所缓解，并且 2015 年以后随着油价暴跌页岩油产量增长放缓甚至下降，管输的问题一度得以解决。

2017 年以来，随着 Permian 盆地的产量迅速增加，美国页岩油管道运力不足的问题再次凸显。截止到 2018 年 11 月，二叠纪盆地原油产量增长到 366 万桶/日，而当地炼厂开工率 100%情况下，仅能消耗原油 53 万桶/日。二叠纪盆地现有名义管输运能 303 万桶/日（其中运往库欣地区的管道运能约 62 万桶/天，运往墨西哥湾的管道合计运能达到约 241 万桶/天的水平），当前输油管道已经满负荷运转，部分页岩油被迫通过火车和卡车运送，但由于火车和卡车运输成本过高，只能小幅缓解管道运输压力。

Permian 盆地现有管道运力及管道投产计划（千桶/日）

资料来源：OPEC、IEA

管道运能释放主要集中于 19 年下半年。解决管道运力不足的唯一途径是新建管道，然而新管道的建设是基础设施中较为复杂的一部分，通常需要数年才能建成。根据国际能源署（IEA）数据显示，目前正在建设的新增管道运能主要集中在19年下半年释放，考虑到目前二叠纪盆地 6-7 万桶/日的月均产量增幅，输油管道建设投产速度明显滞后于页岩油产量增速，这会导致页岩油生产商收缩钻井活动，推迟新井完井。根据 EIA 数据显示，截止 2018 年 11 月，七大页岩油产区的开钻未完井数（DUC）多达 8723 口，其中二叠纪盆地的 DUC 数量就有4039 口。一旦解决了输油管道的瓶颈问题或油价上涨，都将促使原油生产商开采 DUC 而导致原油产量激增。

低油价将抑制页岩油公司产能扩张意愿。页岩油井高产寿命只有 1~2 年，已投产的单井半年后产量衰减高达 40%，1 年后衰减高达 70%，2 年后进入超低产量。 页岩油的产能主要受衰减率制约，同时油井的产量维护成本远高于常规油井成本，所以在高衰减性制约下，页岩油企业想要维持整个页岩油田的产量平稳增长，就需要持续的进行资本投入，通过不断地打新井，用新井产量来弥补老井的衰减量。然而，目前美国大部分页岩油公司财务状况都表现不佳，负债率较高，自由现金流为负值；同时，投资者要求页岩油公司控制成本并提高分红比例，当油价下降到一定程度时，页岩油公司资本开支意愿快速下降。根据达拉斯联储银行的数据，2018 年一季度美国主要页岩油产区的盈亏平衡油价为47-54 美元/桶区间，其中 Permian（Midland）盆地的平均盈亏平衡油价最低，为 47 美元/桶，Bakken 盆地为 50 美元/桶，其他页岩油区由于老油田居多，维持费用相对较高，导致盈亏平衡油价高达 54 美元/桶。在不考虑生产商对产量套保的情况下，当前的油价水平使得页岩油生产利润大幅压缩，已经有部分页岩油生产商计划削减 2019 年的资本开支预算。页岩油公司对资本开支的谨慎态度，可能会使得页岩油勘探开发活动大幅缩减，导致 2019 年的页岩油产量增速降低。