水羊股份：面膜起家，当前“自有+代理”业务双轮驱动处于高速增长阶段

——根据水羊股份公司创建至今的核心事件，大致将公司现有的发展区分为以下四个阶段：

阶段一：2006年至2009年为品牌初创期，单品牌、单渠道、单品类，第一代淘品牌龙头企业。2006年，御泥坊创始人刘海浪将“御泥坊”注册商标并推向市场，逐步开发护肤品系列，创业初期，主要以顾客线下预约泥浴为主。2007年，刘海浪将御泥坊的品牌授权给现任CEO戴跃锋做代理，3月淘宝店上线，年底荣获2007年度淘宝网“最佳面膜奖”，成为红极一时的明星淘品牌。2008年，戴跃锋成为御泥坊的掌门人，荣获淘宝网“最佳控油面膜奖”及“最热卖单品TOP10”，年底淘宝旗舰店的卖家信用升至双皇冠，御泥坊成长为“互联网第一面膜”，是第一代淘品牌龙头企业。

阶段二：2010年至2017年为高速发展期，扩渠道、扩品牌，成立5年IPO成功。

扩渠道，积极入驻其它电商平台，打造增长新引擎，“淘品牌”逐渐走向全电商渠道。2011年入驻苏宁易购、2014年入驻唯品会、京东、蘑菇街、聚美优品，2015年上线“御泥坊”APP，2016年入驻拼多多。同时开始布局线下渠道，2014年起，围绕长沙地区建立自营品牌店，2015年开始陆续进入沃尔玛、屈臣氏、大润发、各大城市化妆品专营店、香港万宁以及公司直营店等线下销售渠道。

构建品牌矩阵。2011年民族品牌“花瑶花”、男士护肤品牌“师夷家”诞生，2012年新锐品牌“小迷糊”诞生，2015年收购台湾“薇风”、药妆HPH品牌创立。2016年打造公司旗下的高端美妆品牌VAA。且开始布局代运营，2016代理首个品牌“丽得姿”，2017年首次与强生集团达成合作。该期间高速发展的公司也受到资本市场青睐，2012年“御家汇股份有限公司”成立，2017年正式申报过会，成立5年便IPO成功。

阶段三：2018年至2019年为优化调整期，“自有+代理”双轮驱动，破茧成蝶再出发。由于国内化妆品行业不景气，2018年4月—12月国内化妆品零售额（限额以上批发和零售业）月同比增速不断下降，以及主营业务面膜行业的竞争加剧。2018年上市以后公司业绩增速首次出现下滑，2018-2019年营收放缓，同比增长36%/7%，归母净利同比下滑18%/79%。2018年公司在A股上市，为国内IPO电商第一股。公司进入优化调整期，自有品牌端强化非面膜品类，扩充水乳霜膏、彩妆产品线。外延段成立水羊国际，专注品牌代运营业务，全面承接强生集团业务并代理海外小众品牌，公司代理品牌多达50+，支撑公司业绩强劲增长，公司破茧成蝶再出发。

阶段四：2020年至今为高速增长期。“四双”战略新赋能，营收净利双高增。公司坚持“四双战略”：在“研发赋能产品，数字赋能组织”的双科技赋能，“以自主品牌为核心，以自有品牌与代理品牌双业务驱动”，以及“内部平台生态化，外部生态平台化”的双平台生态的发展战略。

双科技：研发方面，公司通过参与起草国家及行业标准，开放基础研究平台，研发独有原料，配方三代一体四个维度全面推进研发赋能产品、产品赋能品牌战略。2022 年成功聘请中国工程院陈坚院士作为公司首席科学家，水羊智造作为全球最大面膜智能生产基地正在建设中。数字化方面，公司组织已率先通过电商化、在线化阶段，进入到数据化、智能化阶段。

双业务：自有品牌方面，御泥坊致力于推动品牌资产的沉淀、产品体系的打造和全渠道的拓展。品牌上深化盛唐文化的传递，系统化提升品牌感知。BIGDROP 大水滴完成品牌焕新升级，以科技和品牌文化作为支撑，专注熬夜护肤细分赛道。MIHOO小迷糊品牌，重塑品牌定位——年轻肌科学护理专家。御 MEN，在洁面品类和技术上持续深耕，皂氨技术在体验感受和清洁效果上实现品类领跑。代理品牌方面，公司与强生的合作逐步进入良性发展轨道，业绩稳步增长。并不断与海外优秀品牌建立链接，引入国际著名药妆品牌 Cellex-C、西班牙专业皮肤管理院线品牌美斯蒂克等国际品牌，持续为全球多元美妆品牌提供进入中国市场的全链路、全生命周期的运营支持。

双平台：开放自有平台提供资本、研发等资源扶持。现已服务护肤知识分享平台、原创国风新彩妆品牌、香氛生活方式个护品牌、国潮美妆品牌、化妆品生产设备细分领域头部企业等数家优秀企业。同时，围绕公司内外部企业为核心，致力于结合优质供应商、品牌合作方、投资企业、品牌服务商为重要助力，推动行业及优秀企业的共同发展，互利共赢。

2020年公司营业收入增速为54.02%，归母净利增速为415.28%，营收和归母净利实现逆势上涨，业绩拐点明显。2021年维持营收、净利双高增，营收实现同比增长34.86%，归母净利实现增速68.54%，2022前三季度依旧表现良好。作为唯一一家同时位于化妆品制造和代运营双赛道的公司，未来值得期待。

水羊股份营业收入（亿元）及同比增速（%）

资料来源：Wind

水羊股份归母净利（亿元）及同比增速（%）

资料来源：Wind

——公司2018年起由主营护肤品转向日化行业，业务可分为自有和代理两部分，代理业务开始于2016年。产品品类包括贴式面膜、非贴式面膜、水乳膏霜以及品牌管理服务费。整体看，不同品类占比存在变化，但主营业务未发生过重大变化。公司的主营业务占比总营收比重极高，且不断提高，2015—2017年，主营业务营收占比始终稳定在99%以上，2018年以来，进一步提高，稳定在100%。

分品类看，①贴式面膜一度是公司营收的主要来源。公司起家泥状面膜，2014—2016年贴片式面膜占比不断提升，至2016年占比达到峰值，此后，由于激烈的市场竞争和公司代理业务的兴起，占比不断下降，增速不断放缓。②非贴片式面膜高增态势难以维持。自2016年以来，非贴片式面膜始终呈正增长状态。得益于疫情后宅家美容趋势兴起，非贴片式面膜走入大众视野，2019-2020快速增长，占比快速提升。近两年受公司产品升级和品类调整影响，增速大幅下降至负值。③水乳膏霜成长为营收第一大品类。2014—2022年，公司水乳膏霜营收占比反超面膜成为第一大品类。从增速看，2017年以来始终保持高速增长。是因为一方面公司自有品牌品类拓展，另一方面代理业务以水乳膏霜品类为主。④品牌管理服务为公司部分代运营业务收取的服务费，营收占比稳定在6%左右。2022H1占比下降至4.44%。公司代理业务扩张，但多采取经销模式，服务费占比较少。

水羊股份主营业务营收构成情况

资料来源：Wind

水羊股份主营业务分品类增速情况（%）

资料来源：Wind

进一步来看，公司各品类营收占比变化的主要原因是公司根据行业变化，不断优化品类结构，以及代理业务的快速崛起。2017年之前公司主要以生产贴片式面膜为主，贴片式面膜能占到公司总营收的70%以上，2018年后，由于贴片式面膜行业门槛低，大量竞争者不断入局，竞争日趋激烈。根据星图数据，2015—2018年，主品牌御泥坊在面膜行业市占率排名不变，但是所占份额由5.9%下降至3.6%。公司业务遭受冲击，贴片式面膜营收大幅下滑，营收占比不断下降。在此种状态下，公司转变战略，自2018年起强化对非面膜品类的培育，自有品牌扩充水乳膏霜、彩妆产品线，同时成立了水羊国际，代运营业务高速发展，促使公司水乳膏霜占比迅速提升。

——从盈利能力看，盈利能力持续修复。公司毛利率与净利率自 2014 年以来不断下降，主要是因为销售费用的上升。近两年开始持续修复，毛利率和净利率不断增长，2021 年毛利率和净利率分别 52.07%和 4.70%，盈利能力逐渐增强。2021、2022Q3 毛利率高于行业均值38.21%/35.21%，公司在市场中具有一定竞争力。利润率的修复主要原因在于公司优化了品类结构，毛利率较高的非贴式面膜增长，以及逐渐提高占比的水乳膏霜毛利率增长。

水羊股份毛利率与净利率（%）

资料来源：Wind

图表2水羊股份不同品类毛利率（%）

资料来源：Wind