容百科技：高镍三元正极材料龙头企业，盈利能力见底回升，现金流趋势性转好

——正极材料领先企业，高镍绝对龙头。容百科技位于浙江省余姚市（宁波代管），科创板上市，主要从事锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售，主要产品包括NCM523（5系）、NCM622（6系）、NCM811（8系）、NCA等系列三元正极材料及其前驱体。三元正极材料主要用于锂电池的制造，并主要应用于新能源汽车动力电池、储能设备及电子产品等领域。公司2020年三元正极出货量超2.5万吨，行业第一；提前布局高镍三元正极材料，成为国内首家实现高镍NCM811大规模量产的正极材料企业，目前已推出第三代高镍NCM811产品，2019年公司产品结构高镍销量占比65%，2020年上半年NCM811出货行业份额过半，保持绝对领先优势。

公司产品中高镍占比逐年提高

资料来源：公司资料

实际控制人白厚善间接持股37.78%。公司董事长白厚善，截至2020年三季度末，通过上海容百、容百发展、容百管理、容百科投及遵义容百合伙间接持有公司37.78%股份，锁定期至2022年7月；创业股东王顺林及前十股东中创投股东合计持股25.26%。

——三元正极及前驱体在建及规划产能充足。公司生产基地国内布局宁波（华东基地）、湖北（华中基地）和贵州（西南基地），海外位于韩国（JS、EMT），2020年末三元正极材料设计年化产能预计4.476万吨/年，其中高镍产能占比超80%；考虑湖北基地、贵州基地和韩国基地建设，公司2021年三元正极年产能有望超10万吨。

前驱体方面，公司产线主要位于本部小曹娥基地，海外EMT现有0.6万吨，合计2.1万吨;随着小曹娥基地扩建2.2万吨、韩国EMT扩产0.6万吨，IPO募投2025 综合基地募投6万吨按计划推进，公司2021年末前驱体产能有望接近5万吨。

公司依托上市募集资金建设和规划充足产能，基本上，预计至2021年末公司三元正极及前驱体产能在当前基础上再翻一倍，有助于逐渐建立规模壁垒，阻挡潜在对手进入和同行扩张。

公司三元正极材料产能情况

资料来源：公司资料

公司前驱体产能情况

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——高镍三元正极材料是公司盈利表现重点。三元正极材料产销量增长，带动公司2019年前营业收入持续高增；2020年随国内疫情控制和中国、欧洲电车销售回暖，销售逐季改善，全年实现营收同比略降9.6%。结构上，高镍正极占据最主要地位，2019年营收占比超80%、2018年毛利占比达75%。

公司16年以来三元正极销量及高镍占比

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公司2016年以来前驱体销量（吨）

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公司2016年以来营收及增速

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盈利能力见底回升。盈利能力方面，受制于行业较低进入门槛，公司三元正极及前驱体毛利率即使在高位亦不到20%、横向对比其他新材料行业处于较低水平，反映较差的行业格局；由于竞争加剧，公司三元正极及前驱体毛利率2018年以来高位逐步回落。

但2020年第四季度至今，国内外新能源汽车销量大幅回升，国际主流车企加速布局高镍电池技术路线，下游电池厂加大扩产速度，高镍材料市场需求进一步提升。在该背景下，公司2021年第一季度订单增速显著，产能利用率保持在较高水平，高镍系列正极材料销量大幅增长，促进当期业绩实现了较大幅度同比增长。同时，公司积极整合中日韩技术资源，对前驱体相关技术、设备及生产线自动化进行升级，提升前驱体产品市场竞争力。公司前驱体产量增长明显，经营业绩由亏转盈，对当期业绩有所贡献。

经营现金流趋势性转好。正极材料厂商上游主要为锂盐和前驱体厂商，下游电池厂商呈高集中度格局，在产业链中地位相对弱势，产销高增背景下应收款项和备货相应增加，盈利能力相对不足则进一步影响公司经营现金流的表现。但2020年以来，公司加大应收款项催收力度，通过现金回款、货款互抵等方式回收欠款，经营现金流大幅好转。我们强调，虽然成长阶段现金流压力不可避免，正极材料在产业链上地位也并不强势，但作为产业链关键环节，现金流持续恶化不可持续，动力电池厂商的压款能力边际上将有所减弱，公司在谷神能源等身上累计的坏账经验也助于形成更好的回款管控制度，公司经营净现金流的好转预计可持续。

公司产能建设持续推进，预计至2021年末公司三元正极及前驱体产能在当前基础上再翻一倍，资本开支预计高位维持。