御家汇：管理架构调整+业务突破，2020年上半年公司业绩大幅改善

御家汇主要从事化妆品的研发、生产与销售，业务领域主要包括护肤类化妆品和化妆品代运营。品牌&品类方面，公司拥有多品牌、多品类矩阵。自有品牌主要包括“御泥坊”、“大水滴”、“小迷糊”、“花瑶花”、“御 MEN”、“HPH”等，产品涵盖面膜类、水乳膏霜类等。代理品牌主要包括强生旗下品牌及其他国际品牌，品类也以美妆日化为主。渠道方面，公司 从单一线上为主拓展至全渠道 。线上方面，公司在天猫、唯品会、京东等平台建立了护肤品赛道运营商头部地位，跻身天猫国际五星级服务商之列。线下方面，公司入驻了屈臣氏、沃尔玛等实体零售渠道。

公司财务概况（单位：百万元）

资料来源：公司资料

股权结构较为集中且稳定。御家汇前身为湖南御家汇化妆品有限公司，由戴跃锋、御家投资、刘海浪、戴开波于 2012 年 11 月出资设立，2018 年 2 月于深交所上市。公司董事长兼总经理戴跃峰是公司实控人，2019 年 12 月底直接持有及通过湖南御家投资和汀汀咨询间接持有合计 43.55%的股份。

公司股权结构

资料来源：公司资料

——公司具备从将御泥坊从0开始做到第一的面膜品牌的能力。区别于传统线下销售的化妆品公司，御家汇抓住了国内电商发展和消费升级的两大红利，在行业内率先切入京东、唯品会等淘外平台。凭借对于淘系流量的理解、电商运营和品牌营销的积累，公司快速发展，在 2014-2017 年间营收和净利润复合增速分别高达56%和 62%，并成为第一梯队的面膜品牌：御泥坊 2015 年开始连续获得天猫金妆奖，2016 年“年度最受欢迎面膜品牌奖”，2016 年“面膜类单品奖”，2017 年“年度品牌营销奖”、“年度品类面膜奖”，2018年“年度面膜奖”。

——公司沉淀形成可操作、可复制的精细化品牌运营经验。公司定位“互联网+美妆”，线上渠道销售占比 90%以上，目前与国内外主流电子商务平台天猫、天猫国际、淘宝、唯品会、京东等均建立了良好的合作关系，具备多年线上多渠道管理运营经验，并在内部沉淀形成了独有的运营手册，提供了可操作、可复制的运营经验。

公司对外输出品牌运营经验，主导 城野医生中国区品类再造、品牌重生 。2015 年公司发挥线上渠道运营优势，开始代理国际品牌。2017年进一步开拓海外品牌代理业务，并主导了城野医生中国区的品类再造、品牌重生。 凭借优秀的运营能力，公司跻身天猫国际五星级运营服务商之列，并 荣获天猫国际“2019  年度欧洲大区招商好伙伴”大奖。日本品牌城野医生曾于 2012 年初次进入中国市场并开设天猫官方旗舰店，但 2013年宣布退出中国市场；2016 年 7 月，强生收购日本城野医生 19.9%的股权；2017 年公司获得城野医生线上独家代理权，负责该品牌线上的运营和市场营销，推动品牌以跨境电商的模式入驻天猫国际再度进军中国市场。

借助御家汇的专业运营团队、丰富的线上经验及庞大的销售渠道，仅有35人的城野医生运营团队，实现了品牌上线三个月后单月单店销售超过千万元，较上线第一个月增幅超过 1000%，同时也刷新了国际护肤品牌入驻天猫的记录，成为天猫国际第一家三个月过 1000 万的海外旗舰店铺。三年时间做到 3 亿体量，城野医生的神话在天猫国际无人打破。公司代理城野医生，不仅为其带来高速增长的业绩，实现其在中国品类、品牌再造，更是促使强生 2019 年初以 140 亿人民币的对价收购城野医生剩余 80%股权。

——国化妆品行业自2002年以来快速成长。公司把握美妆行业高增速、电商高增速及消费升级的红利，拓展品牌代理新业务+主品牌运营两手抓。 品牌代理新业务的拓展不可避免带来团队的调整。公司在组建水羊国际过程中精干团队出现分流。水羊国际总经理木象，曾将御泥坊天猫旗舰店打造为第一家营收过亿的美妆店铺、将御泥坊打造成第一个线上营收过 10 亿的品牌、也率团队造就了城野医生的神话。公司决定拓展代理品牌业务背景下，其带领精干团队组建水羊国际，聚焦代理品牌业务。

与此同时，面膜行业高景气吸引多方入局、竞争加剧。面膜为其中增速最高的子品类，2004-2018 年面膜市场规模复合增速达 20%。行业集中度下降，随着海外品牌涌入、国产品牌在面膜品类上的发力和医美面膜的兴起，贴式面膜市场竞争激烈。

受团队结构调整+ 行业竞争加剧影响，公司上市后业绩出现波动，主营业务承压。公司贴片面膜毛利降低，2017 年开始收入增速放缓，低于行业增速。2018 年增速仅有 8.72%。贴式面膜毛利率从 2014 年的 58.02%降至 2018 年的 48.78%，下滑 9.42%。

公司面膜收入降低、营业成本提高（单位：百万元）

资料来源：公司资料

——新生：管理架构调整+业务突破，业绩改善

管理架构方面，2018 年公司创始人&总经理戴跃锋及时进行了优化和人员调整。当前公司的核心管理层中，核心成员有创始人汀汀（戴跃锋）、水羊国际总经理木象、水羊电商常务副总经理灵犀、御泥坊品牌事业部负责人子威均属于公司的元老；后续加入的精干力量包括参与过 SK-II 小灯泡研发的副总裁轲言、财务总监大雁、负责媒体业务的标点、曾任丸美 COO 的翕士以及董事会秘书小小。整个团队的新老组合和能力分布较为全面。

业务方面，加快自有品牌研发升级、加深代运营业务合作绑定。2019 年上半年推出全新的自有医美品牌 HPH，将御泥坊男士品牌全新升级为御 MEN，开拓医美和男妆市场，并大获成功。2019 年水乳膏霜取代面膜，成为第一大销售品类。2018 年公司成立独立品牌运营公司水羊国际，为国际品牌提供中国市场全套解决方案。现已取得强生旗下品牌及 KIKO、ALBION 等众多品牌的代理权或代运营权。

调结构拓业务成效已现，御家汇季度数 据已经显示拐 点 。2019 年开始，公司进一步深化优化产品结构和品牌矩阵，加强与代理国际品牌合作的深度和广度，收入有望重新迎来高速增长，盈利能力也有望大幅提升。公司从 2019 年 Q4 收入端开始加速增长，同时库存拆分可以发现，代理品牌的库存同比显著增加（年报问询函显示，代理品牌库存从 2018 年的 1.3 亿元增加至 2019 年的 3.3 亿元，yoy+149.55%），这一趋势在 2020Q1 得到延续。20Q1 公司实现营收 5.17 亿元（yoy+34%），归母净利润 268 万元（yoy+490%）。