林洋能源：公司1.5GW自持电站以分布式为主，增量资产领先布局
——林洋能源截至2020年Q1自持 1480MW 光伏电站，主要集中于 16-18年建设，其中 2016-2018 年预计分别新建 369MW、372MW、165MW。公司电站以分布式为主，主要分布在安徽（534MW）、江苏（390MW）、山东（278MW）等地，仅有 135MW 内蒙古项目为集中式。
公司电站累计1.5GW ，集中于16-18年新建
资料来源：公司资料
公司各区域电站消纳良好，公司大部分电站发电消纳比例96% 以上。其中，内蒙古 135MW 集中式电站消纳比例也高达 96%，靠近华北电网，跨区域输电能力较强，基本没有限电风险，同时当地光照条件较好，收入及利润贡献显著。此外，江苏电站发电消纳比例仅为 88%，主要有两个计算口径因素的影响，一是，江苏有自发自用电站，自用电量不计算在内，二是，2019 年江苏新增 12MW 电站，电站并网时间影响测算值。
公司电站均为消纳良好的优质电站
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存量电站电价高，补贴回款后分享估值重塑红利。从存量电站估值改善的角度看，根据公司电站建设时间测算，若不考虑扶贫及部分自发自用等优先进入补贴目录项目，我们预计公司补贴目录内项目 410MW，补贴目录外项目 1070MW，补贴目录外的项目占比 2/3。且项目因主要于 16-18 年并网，平均上网电价较高，含税价在 0.88-0.97 元/kWh，度电补贴预计在 0.43-0.57 元之间，估值提升空间较大。目前，光伏电站确权文件下发，公司本在补贴目录外的 1.07GW 项目将加速确权，补贴回款加速。电站 PB 逐步提升，且由于电站 IRR 较高，未来补贴拖欠解决后，PB 溢价显著。
——布局增量平价电站，三大优势实力雄厚。此前验证了平价电站 PB>1，是稳定收益的资产，若在系统成本、发电量、设计运维等方面具备优势，则电站 PB更高。我们认为，平价时代电站运营商竞争力转变，从抢指标、抢并网粗犷式发展转向资源储备、降低度电成本、定制化设计、精细化管理。在此背景下，认为公司具备以下四大优势：
一 是，深耕优势区域，储备优质资源。公司前瞻性布局，深耕且巩固优势区域，在江苏、安徽、山东、辽宁、河南、河北等地积累丰富资源，目前公司在手储备电站项目达 1.6GW，为平价时代进一步发展高质量电站奠定基础。
二是，融资渠道畅通，在手资金充裕。分布式光伏电站运营需要较强的资金保障，公司在资金保障上优势明显。截至 2019 年年底，公司凭借电表等传统业务持续贡献稳定优质现金流，货币资金余额为 20.3 亿元，资产负债率仅为 41%，显著低于行业平均水平。2019 年 1-9 月，根据公司披露电站经营性现金流入 9 亿、电表现金流入 6.6-7 亿，资金运转通畅。此外，公司拟收购华虹租赁，公司长期应付 4.35亿与华虹租赁应收合并抵消，负债部分承担华虹租赁银行借款 1.35 亿元，合计负债总额减少 3 亿元。
公司2019资产负率仅为41%，显著低于行业平均水平
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三是，自供高效组件，电站经验丰富。公司目前具备自供N型高效双面组件能力，拥有 2GW 以上设计、建设电站及 1.7GW 运营经验。公司与隆基股份、阳光能源、华为、东软等多家产业链龙头企业合作，实现光伏电站建设及运营的最优化。
公司三大优势助力建设优质平价电站
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认为，公司拥有“项目储备优质、在手资金充沛、建设运维经验丰富”三大优势，利于公司择时新建优质高盈利电站，项目无限电顾虑，成本回收期短，PB高于行业平均水平，公司获取高收益的同时，现金流也将进一步改善。
