中航科工：拥有完整的航空高科技产业链，是航空工业资本运作平台
中航科工代表了我国航空高科技的领先成就。公司业务包含了上游元器件（中航光电）、中游零部件和分系统（中航电子）、下游航空整机（中直股份、洪都航空），及工程服务，形成完整的航空产业链。其中，控股子公司中直股份是我国唯一具有规模生产能力的直升机制造商、洪都航空是我国主要的教练机生产厂商之一、中航光电是我国连接器组件的核心供应商、中航电子是我国主要的航电系统供应商。若公司完成对中航直升机有限公司的收购，将持有中直股份50.8%股权、洪都航空44%股权、中航电子43%股权、中航光电41%股权。
中航科工有三大业务板块，形成了全产业链布局
资料来源：公司资料
航空整机：1）直升机整机，主要由控股子公司中直股份承担，现有直升机整机产品包括直8、直9、直11 三大系列以及AC311、AC312、AC313 等AC 系列。此外，中航科工拟收购中航直升机有限公司等资产，直升机整机业务将得到进一步扩充，将拥有航空工业集团全部直升机整机产品（直10、直19、直20）。当前我国直升机与发达国家相比，仍然具有较大的差距，未来更新换代的需求较为迫切。2）教练机，主要由控股子公司洪都航空承担，我国目前教练机存在机型种类较少等问题。L-15是中国最新研制的高级教练机，其性能优于俄罗斯雅克-130，与美国T-50 接相当，且价格低廉。我们预计L-15 未来发展前景较好。
►航空零部件：1）连接器业务主要由控股子公司中航光电承担，下游为航空航天科技、通信设备、新能源汽车等，是国内最大、全球第二大航空航天科技连接器供应商；全球前十大通信设备连接器供应商。我国已于2019 年10 月31 日正式开启5G 商用，我们预计通信设备的建设步伐将进一步加速，2019~2029 年我国5G 基站连接器累计市场规模约607 亿元，2020/2021 年将是高峰期。中航光电作为行业龙头，或将率先受益。2）航电系统主要由控股子公司中航电子承担，是我国主飞控系统、自动飞行控制系统、飞机座舱显控系统和大气数据系统的核心供应商。此外，中航电子以C919 项目为契机，通过自主创新与国际合作，建立完善的商用飞机航电产品研发体系，我们认为中长期前景向好。
——航空工业集团2018 年入选国有资本投资试点公司，公司是航空工业资本运作平台。2018Q4 以来，航空工业集团下属上市公司资本运作频繁，在股权激励、股份回购、资产剥离及置换等方面均有动作，涉及到中航光电、中航电子、中直股份等公司。同时在中航科工上市公司层面分别做了中航直升机有限公司（区别于中直股份）100%股权及中航金城无人机的部分股权收购。我们认为，公司作为航空工业集团的缩影，有望在资本运作等领域继续担当排头兵。
Q18 以来，航空工业集团、中航科工和下属A 股上市公司，开展了股权激励、股份回购、资产剥离等运作
资料来源：公司资料
——公司业务已形成整机、零部件、工程服务完整的航空产业链。2003 年公司成立，业务由汽车（昌河股份、韦斯维尔）和航空（哈飞工业、东安动力）两大板块组成。2008~2011年期间，公司重组“昌河股份”并更名为“中航电子”，置换“东安动力”与“中航光电”股权，此时公司下辖哈飞股份（中直股份前身）、洪都航空、中航电子、中航光电，初具航空全产业链雏形。近年来，公司陆续开展了一系列资本化运作，2016 年收购中航规划，延伸产业链、定位为航空高科技产业平台。2018 年收购中直股份体外直升机资产，2020年收购中航金城无人机29.2%股权。公司不断完善了产业格局，形成以整机、零部件、工程服务为核心的航空产业链。
中航科工参/控股公司名单及主营业务（截至2019 年底）
资料来源：公司资料
——营收和利润端恢复增长态势，管理费用率有所增加。1）营收方面：2016 年公司收购中航规划后，营业收入大幅增长。2016 年新增航空工程服务营收86.2 亿元。但在2017 年业务营收减少为52 亿元，导致公司整体营收下降11.5%。2018 年，三大板块均实现不同程度增长；2）利润方面：和常规认识相同，处于产业链中上游的航空零部件业务毛利率水平较高，在30%左右。整机业务毛利率较低，约10%；3）业务构成中，2018 年航空零部件营收占公司总营收53%，处于主导地位。
直升机板块营收占比最大，中航光电营收和利润贡献程度逐渐提升。2018 年，中直股份营收贡献约36%。中航光电2012~2018 年营收占比从13%增至21%，净利润占比从0.9亿元增至4.2 亿元，2018 年净利润占比为33%。2019 年，随着新型10 吨级通用型直升机公开亮相，我们预计中直股份的营收和利润贡献将逐渐提升。
