三维股份：国内橡胶输送带、V带龙头企业，2019年进军轨枕制造业

三维股份是国内橡胶输送带、V带龙头企业，2019 年进军轨枕制造行业。公司传统业务为橡胶制品业务，包括输送带及 V 带。橡胶输送带是输送机械的重要配套部件，广泛运用于机械、冶金、电力、矿业、化工、建材和港口等领域；V 带是重要的机械功率传递部件，主要应用于农用机械、工程机械、汽车、火车等需要传动、变速的领域，为各类机械动力传动和变速的主要耗材。2019 年公司收购广西三维铁路轨道制造有限公司，正式进入轨枕制造行业。

公司主营业务及产品

资料来源：公司资料

公司成立于 1997 年，2016 年于上交所主板上市。公司由叶继跃、张桂玉等 39 位自然人发起设立，自成立以来一直从事橡胶输送带和 V 带研发、生产及销售。公司于 2016年 12 月在上交所挂牌上市，发行股份 2,270 万股，募集资金净额 3.63 亿元，用于年产 500万 M2 高性能特种输送带项目、年产 2 亿 AM 橡胶 V 带和 500 万条车切边 V 带生产基地迁建及特种设备改造项目。2019 年公司以 14.70 亿元收购广西三维铁路轨道制造有限公司100%股权，2019 年 2 月正式纳入合并报表。

公司发展历程

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公司橡胶业务稳定发展，轨枕业务拓展带动收入快速增长。2018 年公司实现营业收入 10.9 亿元，同比+12.7%。2013-2015 年，受下游行业周期性调整及结构性过剩因素影响，市场需求减少导致公司收入下滑。2017 年后受益于供给侧改革推进，输送带主要下游产业钢铁、水泥、煤炭等行业回暖，公司营业收入保持增长。2019 年前三季度，由于广西三维并表，公司实现营业收入 12.3 亿元，同比+55.6%。

收购广西三维之前，输送带是公司的主要产品。2018 年输送带产品实现销售收入 8.0亿元，同比+20.12%，占营业收入比重 73.18%；V 带产品实现销售收入 2.9亿元，同比-3.43%，占营业收入比重26.62%。2019 年上半年广西三维纳入合并报表，带动公司营业收入大幅增长，2019H1 轨枕业务实现销售收入2.2 亿元，占营业收入比重 28.13%。

公司营业收入结构（亿元）

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橡胶带产品销量回暖，输送带价格逐步回升。由于下游钢铁、煤炭行业去产能任务提前完成，输送带、带市场需求回暖，V带动 2018 年公司输送带及 V 带销量小幅增长。2018年公司输送带销量 2523.90 万平方米，同比+5.76%；带销量 1.33 亿 AM，V同比+2.48%。从价格看，2017 年起受益于下游钢铁、煤炭带动需求回暖，输送带价格逐渐回升。V 带方面由于下游汽车行业疲软，市场需求较弱，近两年公司 V 带价格有所下降。

输送带贡献公司主要利润，销售主要面向国内市场。从毛利润结构看，收购广西三维前，输送带是公司利润的主要贡献产品；2018 年公司实现毛利润 2.50 亿元，同比+40.61%，其中输送带贡献毛利 1.80 亿元，占比 72.20%。广西三维并表后，2019 年上半年轨枕业务贡献毛利润 1.04 亿元，占比 39.83%；输送带及 V 带产品贡献毛利润 1.37亿元，占比52.55%。从毛利润区域结构看，公司毛利润主要来自国内销售，2018 年国内贡献利润 1.92亿元，占比 77.13%，海外销售贡献利润 0.56 亿元，占比 22.55%。

公司毛利润结构-分产品（亿元）

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收购广西三维带动公司归母净利润快速增长。2018 年受益于输送带价格回暖带动毛利率提升，公司实现归母净利润 0.82 亿元，同比+43.43%。2019 年前三季度，在输送带产品毛利率继续提升及广西三维并表的带动下，公司实现归母净利润 1.78 亿元，同比+146.29%。

——公司橡胶带业务毛利率受原材料价格波动影响较大。公司橡胶带产品的主要原料包括天然橡胶、顺丁橡胶、丁苯橡胶等橡胶材料，2018 年橡胶材料成本占总原材料成本约 40%。从公司橡胶带业务历史毛利率及公司整体净利率情况看，橡胶带业务盈利能力受橡胶原材料价格波动影响较大，2016-2017 年由于橡胶价格上涨，公司盈利能力出现下滑。

广西三维并表大幅提升盈利水平，抗风险能力有望增强。受益于广西三维轨枕业务并表，2019 年三季度公司盈利水平提升显著，2019年前三季度毛利率 33.51%，同比+10.88pct。分产品看，2019 年上半年轨枕业务毛利率 47.12%，对公司毛利率贡献较大；输送带及 V 带毛利率 25.25%，较 2018 年小幅提升。由于轨枕行业与橡胶制品行业的周期关联性较小，广西三维并表有望大幅提升公司盈利的抗风险能力。

看好广西三维并表提升公司ROE。2013 年以来，受行业竞争加剧及公司杠杆水平持续降低的影响，公司净利率及权益乘数有所下滑，导致 ROE 呈下降趋势。2018 年受原材料价格下降影响，公司净利率及 ROE 水平开始回升，全年实现 ROE 为 6.9%，ROIC 为6.6%。看好未来随着广西三维释放业绩，带动公司 ROE 进一步提升。

——公司实际控制人为叶继跃、张桂玉夫妇。叶继跃为公司董事长及创始人，张桂玉为公司创始人，两人合计持有公司股份 43.58%。公司收购广西三维后，原广西三维实际控制人吴善国成为合并后公司第二大股东，持股比例为 18.72%。

公司股权结构

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