扬农化工：综合性农药龙头企业，收购中化作物&农研公司，产业整合打开发展空间

江苏扬农化工股份有限公司成立于1999年，2002 年4 月于上海证券交易所上市。公司主营业务为农药产品的生产、销售，产品主要分为杀虫剂、除草剂和杀菌剂。杀虫剂主要为拟除虫菊酯类产品，分为卫生菊酯和农用菊酯两大系列，分别用于卫生害虫的消杀和大田害虫的防治，公司为国内卫生菊酯和农用菊酯龙头企业。除草剂主要有草甘膦和麦草畏两个品种，前者为灭生性除草剂，后者为选择性除草剂，具有高效、低毒、低残留、杀草谱广的特点，公司麦草畏产能全球第一。杀菌剂主要是氟啶胺和吡唑醚菌酯。公司为国家重点高新技术企业，中国拟除虫菊酯类农药生产基地，以振兴民族菊酯工业为己任，坚持自主创新，实施名牌战略。“墨菊”被认定为“江苏省重点培育和发展的国际知名品牌”，入选“江苏省双百品牌”产品，子公司获得“绿色工厂”称号。

扬农化工主要产品产能

资料来源：公司资料

扬农化工控股股东为扬农集团，实际控制人为中化集团。中化集团直接及间接合计持有扬农集团近80%的股权，扬农集团持有扬农化工36.17%的股权。中化集团的农药业务涵盖创制和仿制农药研发、原药生产、制剂加工及分装、国内国际市场产品登记以及品牌营销等产业链各环节，具有完全自主知识产权的创制农药研发在国内居于领先地位，经营规模位居国内前列。

2019 年10 月，公司发布公告，完成对中化作物和农研公司100%股权的交割。通过此次并购，一方面有利于以上市公司扬农化工为核心打造中化国际内专业化农药业务管理平台，形成集“研-产-销”一体化的产业链，通过整合提升农药核心资产的协同及运营效率，增加利润贡献；另一方面帮助扬农化工切入制剂市场，打开新的成长空间。

公司股权结构

资料来源：公司资料

——2014 年以来，公司营业收入从28.20 亿快速增长到2018 年的52.91 亿，复合增速17.03%，归母净利润从4.55 亿元增长到2018 年的8.95 亿元，复合增速18.46%。2019 年前三季度，公司实现营业收入70.62 亿元，同比+1.09%，实现归母净利润10.70 亿元，同比+14.69%。主要是2019 年公司收购中化作物和农研公司后对其进行并表并对前期报表追溯调整。

公司营业收入及增速

资料来源：公司资料

公司营收和毛利主要由杀虫剂和除草剂构成，受不同年份销量和产品价格波动，占比略有波动。受益于产品结构不断优化以及环保带来的行业供给端紧张，公司毛利率近年来稳步提高至25%-30%，净利率在15%–20%。分产品来看，杀虫剂行业受环保停限产影响较大，产品逐步抬升至30%以上。除草剂行业毛利率在2017年麦草畏放量后显著提升至30%以上，2018 年以来受下游需求影响有所调整。

公司营收结构(按业务)

资料来源：公司资料

分地区来看，公司营收约60%以上来自海外，体现出公司与海外客户良好的关系。而盈利能力上，近年来国内外业务毛利率差别较小，逐步趋于一致，均为30%左右。

公司营收结构(按区域)

资料来源：公司资料

——扬农化工坚持以研发创新为先导，坚持仿创结合的技术创新战略，先后攻克多项菊酯关键技术。扬农化工走出了一条从仿制到自主创新研发的道路。公司研发第一阶段仿制为主，始于1990 年，扬农化工抽调精干力量组建开车领导小组，对菊酯项目作最后冲刺，1992年公司更是主动放弃搭配享受的“皇粮”保护政策。1993 年，扬农化工推出第一个自主研发产品——丙烯菊酯，一改公司之前品种单一、质量低下、只能依靠国家政策艰难发展的落后局面。丙烯菊酯量产后公司不断降低成本，单吨售价比日本产品便宜30 万元，逐步占领国内市场。第二阶段则是公司自主创新的经典案例，面对2003 年主要竞争对手住友推出的药效10倍于丙烯菊酯的第二代产品四氟甲醚菊酯，公司自主开发出第三代产品氯氟醚菊酯，相同用量下药效是丙烯菊酯的15 倍，一举通过产品品质拿回了市场话语权。

扬农化工从仿制研发降低成本出发，逐步具备自主创新研发高效新产品的能力。目前在菊酯领域已经做到全球第二，自行研发新产品63 个，其中创制品种4 个，国家重点新产品11 项，江苏省高新技术产品20 项，获得市级以上科技进步奖18项，江苏省企业技术创新奖1 项，中国农药创新贡献一等奖4项，主导或参与制定国家标准6 项，行业标准9 项，承担省级以上科技项目20 项。截止2018 年，公司已申请国内专利206 项，获得授权专利89 项，国外授权专利19 项。2019 年，公司收购农研公司，进一步增强了自己的研发实力。

公司研发实力的强大同样体现在产品的选择上。农药行业品种繁多，单个品种空间相对有限，只有大品种产品才能打开企业收入成长空间，培育出大的公司。此外，农药在专利期内利润空间较大，一旦过了专利期，绝大多数农药公司会选择短期盈利高的产品，加上原药门槛不高，往往陷入低价竞争的局面，因此好的竞争格局和低成本才能保证盈利水平。扬农化工具备平台化的研发能力，对于行业的理解和品类的选择同样具有超越行业的能力。

目前扬农化工主要农药品类包括拟除虫类菊酯、草甘膦和麦草畏，对应市场空间分别约为31 亿美元、57 亿美元和3 亿美元。在全球农药650.99 亿美元的市场中，均属于大单品。其中拟除虫类菊酯为市场第二大的杀虫剂，草甘膦是市场最大除草剂，麦草畏为前景最光明的除草剂。扬农化工在拟除虫类菊酯领域市占率为世界第二，其中卫生菊酯与住友寡头垄断，农用菊酯做到国内龙头；麦草畏领域产能世界第一，并且是目前国内一家进入转基因体系的供应商。公司菊酯和麦草畏实现了全产业链覆盖，成本相对于其他企业有明显优势。

扬农化工主要产品市场规模

资料来源：世界农化网

资本开支持续加码，产品品类不断丰富。扬农化工一方面在研发层面做到了国内顶级，另一方面积极进行资本开支，将研发成果积极转化为产能并陆续投放。公司历史上主要经历了三次较大的资本开支，分别是2008 年、2014 年和2016 年，分别对应公司仪征优士项目、南通优嘉一期和南通优嘉二期。仪征优士项目一方面进一步丰富了公司菊酯产品种类并完善了上下游产业链，另一方面积极拓展了除草剂的重要品种草甘膦，公司从相对单一的杀虫剂拓宽到了除草剂领域。南通优嘉一期项目则是在新投菊酯产能的基础上，初步涉足了麦草畏行业。南通优嘉二期一方面进一步加大了麦草畏的投入，另一方面继续新投入菊酯产能，同时置换宝塔湾厂区的落后产能，完成公司整体产能的过度提升。扬农化工通过持续的资本开支，形成了国内最丰富的的菊酯产品线以及最完善的菊酯产业链，成本和盈利能力较同行都有较大优势。此外，公司逐步拓展到除草剂领域，在麦草畏领域产能做到了世界第一。

目前，公司正在推进南通优嘉三期、南通优嘉四期和制剂、码头及仓储项目，一方面进一步完善提升公司菊酯产业链，另一方面进一步拓宽除草剂和杀菌剂，保障公司未来发展。

优秀的品牌能力和逐步拓宽的销售渠道。公司产品广泛采用国际先进标准，产品质量普遍受到客户的好评。公司的“墨菊”牌拟除虫菊酯农药连续多年获“江苏省名牌产品”称号，并获商务部“最具市场竞争力品牌”，“墨菊”、“优士”商标均为中国驰名商标。

公司草甘膦和麦草畏与国内一流农药企业合作，产品质量得到客户高度认可。2019 年9 月，扬农化工完成对中化作物的收购。中化作物是国内优秀的本土农药产业运营商，旗下有一系列优势品牌，包括“宝卓”、“9080”等创制产品，以及“马歇特”、“农达”等知名商标的代理权。中化作物渠道优势明显，营销网络覆盖了国内基本所有省市，在巴西、阿根廷、印度、菲律宾、泰国、澳大利亚等全球主要农药市场均建立了全资子公司，负责当地分销业务，是国内为数不多的国际化公司。

扬农化工在建项目

资料来源：公司资料

新任董事长有助于公司发展。2019年12 月9 日，公司发布公告，选举覃衡德为公司董事长。覃衡德深耕农化板块，先后任中化国际（控股）股份有限公司业务发展部总经理、财务总监、副总经理、常务副总经理、总经理、党委书记等职务。2016 年12 月起任中国中化集团有限公司农业事业部党委书记、总裁，中化化肥控股有限公司党委书记、总经理、执行董事至今（其间2016 年12 月至2019 年4 月兼任中国种子集团有限公司党委书记、执行董事，2017 年2 月至今兼任青海盐湖工业股份有限公司副董事长，2019 年4 月至今兼任安徽荃银高科种业股份有限公司董事长）。覃衡德担任公司董事长，有助协调整合行业内资源，帮助扬农化工进一步做大做强。