值得买(300785)：电商导购平台第一股，从自我驱动式导购平台到多元化业务结构

北京值得买科技股份有限公司成立于2015年10 月，前身是北京知德脉信息技术有限公司，注册资本人民币4,000 万元。公司旗下拥有访问量大、富有影响力的什么值得买网站（www.smzdm.com）及相应的移动客户端。2019年6 月13 日，北京值得买科技股份有限公司IPO申请获深交所创业板审批通过，6 月28 日公司获得IPO 批文。7 月15 日，值得买科技正式上市。

根据公司的招股说明书显示，此次公司公开发行不超过13,333,334 股，占此次发行后总股本比例不低于25%。根据公告，扣除发行费用后募集资金将全额用于基于大数据的个性化技术平台改造与升级项目（3.3 亿元）。

根据公司招股说明书显示，公司定位于集导购、媒体、工具、社区属性于一体的购物门户，以信息推广服务、互联网效果营销平台服务和海淘代购平台服务为三大主营业务。公司旗下运营内容类导购平台什么值得买网站（www.smzdm.com）及相应的移动客户端集导购、媒体、工具、社区属性于一体，通过以高质量的消费类内容向用户介绍高性价比、好口碑的商品及服务，为用户提供消费决策支持。

同时，公司以技术为驱动，在“什么值得买”网站及移动客户端上构建“好价”、“社区”两大内容板块，通过AI 技术实现个性化的内容分发，从而有效提升转化。因此，公司互联网产品是电商、品牌商获取高质量用户，扩大品牌影响力的重要渠道。

截至招股说明书签署日，公司控股股东和实际控制人均为隋国栋。隋国栋直接持有公司57.78%的股份，并通过国脉创新间接控制公司10.00%的股份，合计控制公司67.78%的股份。

公司股权结构（发行前）

资料来源：公司资料

从招股书公布的财务数据来看，2015-2018 年，公司实现了营业收入的持续增长，分别实现营收0.97/2.01/3.67/5.08 亿元，2016-2018 年公司营收分别同比增长106.73%/82.46%/38.31%；2015-2018 年公司净利润持续提升，分别实现净利润0.19/0.35/0.86/0.96 亿元，2016-2018 年分别同比增长84.21%/145.71%/11.63%；2015-2018 年公司主营业务综合毛利率分别为86.83%/83.10%/84.01%/73.68%，公司2018 年毛利率有所下滑，但整体来看毛利率仍然维持较高水平。

公司招股书显示，未来三年，公司将通过新业务的布局、横向内容广度扩张、纵向品类深度延伸等方式持续探索新型导购服务、强化自身内容体系优势、拓展商品品类、用户人群，深挖流量价值，进而扩大市场占有率。

——公司定位于集导购、媒体、工具、社区属性于一体的购物门户。公司主营业务主要包括三个板块：信息推广服务、海淘代购平台服务及互联网效果营销平台服务。

信息推广服务业务：公司核心业务，主要通过什么值得买网站和移动端获取用户，并基于此为电商、品牌商等提供信息推广服务，具体模式包括电商导购业务以及广告展示业务。

互联网效果营销平台服务业务：公司通过星罗广告联盟中间平台LinkStars，一端连接拥有流量的网站、移动客户端和内容专业者等联盟媒体，一端连接电商、品牌商等广告主，以自身平台为载体为电商、品牌商等提供互联网效果营销平台服务。

海淘代购平台服务业务：公司通过运营海淘代购平台贝窝网（ www.beiwo.com）为用户提供海淘代购平台服务。贝窝网全程向用户提供买手下单、海外转运服务、全程中文客服等服务，目前已经支持美国亚马逊（自营）、日本亚马逊（自营）、英国亚马逊（自营）、eBay、6PM、Brooks Brothers 等海外电商平台的代购服务，为用户购买海外商品提供了多种选择。目前公司已经停止贝窝网的运营。

公司主营业务划分及面向对象

资料来源：公司资料

从2015-2018 年公司收入拆分可以看到，信息推广业务是公司的核心业务，公司业务结构正逐步趋于多元化。对于信息推广业务而言，2015 年该业务营收0.97 亿元，2016 年信息推广业务营收1.99 亿元，营收增速达104.48%，占营业总收入的比重为98.91%。2017 年，伴随着互联网效果营销平台服务业务和海淘代购平台服务业务的进一步发展，公司业务结构逐步趋于多元化。2018 年，信息推广业务营收4.07 亿元，同比增长28.22%，占营业总收入的比重下滑至80.22%。

另外两项业务中，互联网效果营销平台服务业务发展迅速，2017 年营收0.48 亿，占营业总收入比重达到13.15%，18 年营收1.00 亿，占比19.64%，增速106.68%；海淘代购平台服务业务2017 年营收119 万元，增速597.08%，18 年营收69.07 万，出现下滑，考虑到海淘业务流程相对不易规范，如不能妥善处理客户需求会给公司业务开展带来不必要的麻烦和一定的法律风险，同时此项业务收入占比不足0.5%，对整体经营业绩贡献有限，贝窝网目前已停止承接新的海淘代购业务。

从前5 大客户的集中度来看，公司对大客户的依赖程度较高，但公司采取了与大客户签订年度框架协议的方式来稳定合作关系，有效地缓冲客户集中风险。公司主要客户为阿里巴巴集团、蓝标集团、京东、亚马逊等。2015-2018 年前5 大客户占销售总额的比例分别为60.01%/56.30%/62.06%/65.25%。2018 年公司最大的客户是蓝标集团，占比为19.52%；其次是阿里巴巴集团，占比为19.48%；京东集团为其第三大销售客户，占比为18.08%，前三大大客户2018 年的总占比达到62.25%，超过销售总额的一半。

2015-2018 主营业务收入构成（按业务板块,万元）

资料来源：公司资料

——2015—2018 年，公司分别实现营业收入0.97、2.01、3.67、5.08 亿元，2018 年营业收入同比增长38.31%。2019 年1-3 月，公司营收1.03 亿元，同比增长30.17%，伴随着公司规模和品牌影响力的不断提升，营收规模稳定快速增长。2015—2018 年公司分别实现营业利润0.24、0.40、0.99、1.06 亿元，营业利润保持稳定增长。同期，公司实现归母净利润0.19、0.35、0.86、0.96 亿元，2017 年同比增速145.26%，2018 年同比增速为10.99%，增速放缓。2019 年1-3 月净利润为1814.25 万元，同期增长8.77%，增速放缓。这主要是由于公司职工数量增长带来的职工薪酬增长，IT 资源采购主要为IDC 资源采购以及阿里妈妈技术服务费上涨带来的成本增长。

从绝对数来看，2015-2018 年公司三大主营业务（信息推广服务、互联网效果营销平台、海淘代购平台服务）合计实现毛利润0.84、1.67、3.08、3.74 亿元，呈现出稳定增长的趋势。其中，信息推广业务是公司主要的毛利来源，2018 年占比达80.45%。2016-2018 年，互联网效果营销平台服务发展较快，海淘代购平台服务发展趋缓，2018 年分别实现毛利润7270.51 万元/40.43 万元。从信息推广业务子板块来看，2015年电商导购业务实现毛利润0.52 亿元，同期广告展示业务实现毛利润0.32 亿元，但随后广告展示业务发展迅速，其2016 年实现的毛利润超过电商导购业务，且在2017 年与电商导购业务拉开差距，成为信息推广业务最主要毛利来源。

——从毛利率来看，2015-2018 年公司主营业务综合毛利率分别为86.83%、83.10%、84.01%、73.68%，公司综合毛利率整体呈现小幅波动，但整体仍保持较高水平，反映出公司较强的盈利能力和成本控制能力。

具 体来看， 信息推广服务业务在业务板块中毛利率较高，2015-2018 年实现的毛利率分别为86.83%/83.11%/85.38%/73.89%，保持较高水平。2018 年出现的下滑主要原因是运营人员的职工薪酬提高，以及公司采购的IDC 及云服务等IT 资源和软件使用费增长。在信息推广服务业务子板块中，2015-2018 年电商导购业务实现的毛利率分别为85.65%/80.85%/82.72%/76.14%，整体呈现下降趋势，主要原因系电商导购业务成本上涨幅度大于电商导购佣金收入所致；广告展示业务实现的毛利率则分别为88.82%/85.29%/86.42%/73.16%，广告展示成本上涨幅度大于广告展示收入所致。电商导购业务的毛利率略低于广告展示业务，主要是因为归属于电商导购业务和广告展示业务的成本有所不同，归属于电商导购业务的专项成本之一技术服务费，随着公司对阿里妈妈电商导购佣金收入的上涨而提高，一定程度上降低了电商导购业务的毛利率。

互联网效果营销平台服务业务的毛利率同样较高，但17 年同比下降了10.44 个百分点，毛利率有所收缩，18 年毛利率保持相对稳定在72.92%；海淘代购平台服务业务在三大主营业务中毛利率较低，2018 年实现的毛利率仅为58.53%。