恒邦股份：优质黄金冶炼企业，核心技术优势明显

恒邦股份公司主要从事黄金采选、冶炼及化工生产等业务，是国家重点黄金冶炼企业。公司成立于1994 年，前身为牟平县黄金冶炼厂；2008 年于深交所上市；2010-2017年自主研发国内领先的火法冶金技术项目逐步投产；2018 年完成稀贵金属回收利用项目改造，并收购建铜集团100%股权。

恒邦股份历史沿革及大事记

资料来源：公司资料

根据公司2019 年一季报，恒邦集团和王信恩合计持股42.72%，为第一大股东，王信恩为实际控制人。根据江西铜业2019 年3 月5 日公告，江西铜业拟收购公司29.99%股份，若收购完成后，江西铜业将成为公司控股股东，江西省国资委将成为实际控制人。

恒邦股份股权结构

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公司是一家以黄金探采选、冶炼及化工生产为主的高新技术企业，主要致力于金精矿、银精矿、铜精矿及含砷复杂矿的冶炼技术研究，综合回收和清洁生产水平已经达到国际领先。主要产品包括有黄金、白银、电解铜、电解铅、硫酸、磷铵及其他化肥等。公司矿产资源储量丰富，目前拥有国内领先的技改后的湿法和先进的火法冶炼等8 条冶炼生产线。

公司2015-2018 年营业收入稳步增长，三年CAGR为14.5%，归母净利润呈阶梯式增长，三年CAGR 为30.9%，主要是冶炼产能稳步释放带来的业绩增长。2019 年Q1 实现营业收入58.56 亿元，同比增长26.26%，归母净利润同比减少17.86%，净利润同比下滑主要系电解铜成本增加所致。

恒邦股份营业收入及增速

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公司2018 年营业收入主要来源于黄金、电解铜、电解铅及白银业务，营收占比合计84.3%。2018 年毛利润主要来源于黄金业务，占比超过60%，白银共享的毛利占比18.3%；其中，随着稀贵金属回收改造项目的投产，2018 年实现部分小金属量产，此项业务的毛利占比大幅提升至8.3%。

2018 年公司营业收入构成

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——产业链深度延伸，矿冶与新材料双轨并行

立足核心冶炼技术，打造全产业链优势。经过多年发展构筑较为完整的产业链发展模式，为公司持续发展和减少盈利波动创造条件。公司战略主线是立足核心的冶炼技术，1）上游扩展：通过并购和勘查不断丰富自身资源储量，加强与上游企业的合作，深度绑定原材料来源；2）下游延伸：积极布局小金属、稀贵金属提纯与深加工，开拓高纯材料与半导体材料等高端制造领域，推动公司实现矿冶生产与新材料双轨并行发展。

多种方式保障冶炼原材料的供给。

方式一：内探+外购储备资源，提升原材料自给率。截至2018 年底，1）公司本部和子公司栖霞金兴等拥有金矿采矿权16 个，总面积15.31km2；拥有探矿权21 个，总面积62.48km2；探明黄金储量约112.01 吨，其中，辽上金矿正在积极开展采矿权办理及扩产工程建设的准备工作，未来有望大幅提升金属产量。2）2018 年公司以5 亿元收购恒邦集团持有的建铜集团100%股权，涉及1 项采矿权和2 项探矿权，建铜集团拥有丰富的铜、锌、金银等金属资源量，设计产能10.23 万吨/年，能够为公司发展提供保障。

方式二：上游供应商深度合作，保障原材料稳定供给。公司在2018 年底与俄罗斯NOK集团、澳大利也恒利金属及瑞士鹏孚等公司签订原料采购合作协议，并与及加拿大邓迪贵金属及韩国三星物产公司签署合作备忘录，意在加强与上游原材料厂商的合作，整合内外有色资源，保障公司冶炼的原材料稳定供给。

公司自有矿规模情况

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化工园区通过认定，助力下游深度延伸。随着冶炼生产规模的不断扩大和稀贵金属回收利用技术改造项目的投产，公司已经开展了稀贵、小金属提纯及加工业务。2018 年6月28 日，山东省发布了《关于公布第一批化工园区和专业化工园区名单的通知》，公司所在的烟台市牟平区恒邦冶金化工循环产业园通过认定，作为园区的核心企业，公司设立全资子公司烟台恒邦高纯新材料有限公司，将开拓高纯新材料和半导体材料的研发、生产和销售等业务。目前，公司积极与有研科技集团针对砷、锑、铋、碲、硒高纯材料及半导体材料技术研发等领域开展全方位的科研与成果转化合作，并在高纯金属材料实验室研发取得重点突破，50 吨/年高纯砷、20 吨/年高纯锑生产线即将开工建设。

——江铜入主，黄金板块具备协同效应

期待江铜旗下优质黄金资产注入。江西铜业公告拟以29.76 亿元收购恒邦集团等合计持有公司2.73 亿股股份，占总股份29.99%。若交易完成后，江西铜业将成为公司的控股股东。江西铜业欲将公司打造成江铜集团黄金板块的发展平台，并承诺60 个月内解决同业竞争问题，未来有望注入旗下优质黄金板块资产。

资产注入将极大增加公司盈利弹性。我们认为，若江西铜业履行承诺完成资产注入，将为公司带来两大好处：1）江铜旗下拥有德兴铜矿为代表的一批优质铜（金）矿，金/银资源储量权益合计341.6/8715.8 吨，未来黄金资产注入将极大增厚公司资源储量，矿山开发将增加公司的盈利弹性；2）此外，江铜旗下矿山和冶炼等相关资源的注入，将会大大提升公司黄金冶炼和多金属的回收利用效率，产生显著的协同效应。