振江股份：领先的风电、光伏钢构供应商，精耕光伏支架业务

振江股份公司专注于钢构件的研发以及生产，工艺、技术储备丰富。目前公司主营产品包含机舱罩、转子、定子、等风电设备核心零部件；以及追踪式以及固定式光伏支架。公司目前合作客户包含西门子、上海电气、GE、ATI、阳光电源、特变电工等国际、国内一线厂商。随着下游客户需求持续放量，公司业绩有望迎来高速成长期。

——公司简介

江苏振江新能源装备股份有限公司是国内领先的风电设备和光伏设备零部件生产企业之一，成立于2004 年3 月。2017年11 月，公司在上海证券交易所成功上市，股票简称“振江股份”，股票代码“603507”。公司主营业务为风电设备和光伏设备零部件的设计、加工与销售，是国内专业从事新能源发电设备钢结构件的领先企业，生产工序完整，覆盖风电和光伏设备钢结构件设计、开发、焊接、机械加工和表面处理等生产全过程。其中，风电设备产品规格涵盖2.3MW、3.6MW、4.0MW 机舱罩，3.0MW 和6.0MW 转子房、定子段等系列产品；光伏设备产品涵盖固定/可调式光伏支架、追踪式光伏支架等。

凭借持续的技术开发、严格的质量控制、精确地生产工艺和有效的经营管理，公司先后与西门子集团、通用电气、康士伯、Array Technologies,Inc 等全球知名企业，以及上海电气、特变电工、阳光电源等国内知名上市公司建立了良好的合作关系。

——股权结构及实际控制人

公司由自然人共同控制，股权结构较为分散，实际控制人为胡震、卜春华夫妇。胡震、卜春华夫妇作为一致行动人，共计持有公司30.48%的股权。其中，公司董事长胡震直接持有公司29.68%的股份，并通过朗维投资间接拥有公司696.4698 万股表决权，股权占比5.54%；卜春华女士直接持有0.8%的股份。

——公司发展历程

公司自设立以来，始终致力于钢结构件产品的设计、加工与销售，主要产品及核心技术的演变发展历程主要分三个阶段。

第一阶段（2004 年-2008 年）

该阶段，公司主要从事港口机械、矿山机械钢结构件的生产和加工，先后与卡哥特科（Cargotec Corporation）、科尼港口机械（上海）有限公司、Wind Power Energia S/A 等知名企业建立合作关系，并逐渐具备了较为成熟的钢结构件工艺消化和设计能力、熟练的技术工人以及较为严格的质量控制体系，为后续快速进入风电和光伏设备领域奠定了坚实的基础。

第二阶段（2008 年-2013 年）

该阶段，公司确定集中资源开发市场前景较好的风电设备产品。通过持续的工艺消化、样件试制和改进，公司生产的 1.5MW 风电定子、转子陆续销往 Wind Power Energia S/A，进入风电设备钢结构件领域。公司凭借上述业务基础，后续陆续与西门子集团建立合作关系。同时，公司凭借与西门子集团稳定和持续的合作基础，与国内知名能源企业上海电气建立合作关系，成为其海上风机配套厂商，为公司后续风电领域的持续发展进一步打下客户基础、拓宽市场范围。

第三阶段（2013 年至今）

该阶段，公司凭借与西门子集团良好的合作基础，加之股东资本金的陆续投入，风电设备零部件产能和销售规模快速提高；同时，公司逐步完成光伏设备零部件的战略布局，凭借严格的质量控制和精确地生产工艺，逐步成为特变电工、阳光电源等知名光伏企业合格供应商；另外，在此期间公司紧密结合光伏支架行业未来发展方向，成功开发并生产出追踪式光伏支架销往全球光伏追踪器系统知名企业 ATI，销售规模实现快速增长。

公司发展三大阶段

资料来源：公司官网，立鼎产业研究中心

——公司业绩概况

公司自成功进入西门子供应链，并涉足光伏支架领域以来，营业收入增长趋势明显。从2013 年的1.75 亿元增长至2017 年的9.43 亿，年均复合增长率52.36%；同期公司归母净利润从892.92 万元增长至1.16 亿元，年均复合增长率89.90%，公司营收及盈利多年来保持稳定且较高的增速。2017 年收入增速出现放缓以及盈利出现下滑，主要系2016年-2017 年度西门子收购歌美飒，二者陆上风机业务技术路线出现差异化，公司层面进行整合停工所致。而随着2018年二季度，业务整合逐步完成，西门子歌美飒开始逐步恢复风机业务发展，外部订单亦开始恢复成长。随着公新扩产能的投产以及西门子以及新客户的拓展，公司业务有望迅速恢复增长。

2013-2017年公司营收情况

资料来源：公司公告，立鼎产业研究中心

随着公司供应产品从小规模转向大规模，公司毛利率呈现逐年提升，ROE 也呈现不断提升的趋势。2017 年受到西门子整合影响毛利率净利率有所波动，预计随着西门子业务的逐步恢复，公司毛利率净利润有望重拾升势。随着公司募投新产能的投放，公司ROE 也有望有明显的提升，公司盈利能力持续增强。

2013-2017 公司毛利率&净利率

资料来源：公司公告，立鼎产业研究中心

——精耕光伏支架业务，内外发力促增长

（一）国内获得大客户认可，光伏支架需求旺盛

近几年国内分布式光伏的崛起推动了光伏行业的高景气，国内装机量持续超预期。2016 年随着光伏组件价格的持续下降，而分布式补贴保持不变，分布式光伏收益率持续提升，行业由此迎来了发展黄金期。2016、2017 两年，分布式光伏呈现爆发式的增长。2016 年分布式光伏新增装机4.23GW，同比增长率155%；2017 年分布式光伏新增装机19.44GW，增长率更是达到了360%。

公司支架品质获得国内EPC 大客户认可，先后批量供应特变电工、阳光电源等国内知名光伏企业，并形成密切合作。“531”政策虽然对国内光伏整体需求造成压制，但公司整体市场份额占比较小，且产品主要供应国内领头型EPC企业，预计受光伏政策调整影响较小。而随着国内光伏产品价格持续下行，光伏平价即将到来，行业整体装机空间有望打开，国内支架业务有望继续恢复到快速成长阶段。

（二）海外市场渐获认可，追踪式支架放量

相较于国内开发商，欧美电站开发企业其对于追踪式支架更为青睐。由于深耕钢结构业务多年，公司具备独立的支架设计优化能力，而随着光伏发电系统制造商对零部件全球采购规模的增加，公司适时抓住机遇，于2015 年通过美国知名光伏跟踪器生产厂商ATI 及其供应链服务商Unimacts Global LLC 的供应商审核，成功进入其供应链体系。目前公司生产的追踪式支架产品已批量出口美国、欧洲。

同时公司基于自身对于结构设计理解，积极协助客户进行结构设计改良，降低客户成本的同时提升了产品的毛利率、增加了客户粘度。随着客户合作的不断深入，公司追踪式支架业务正处于快速放量阶段。

目前，公司在手追踪式支架订单已达3GW 左右，2017 年上半年，固定/可调式光伏支架和追踪式光伏支架的营收分别为1.23亿元、1.17 亿元，接近2016 年全年营收。随着公司追踪式支架在客户端持续获得认可，支架业务仍有望继续保持快速增长。